Geld & Liquidität
25.07.17

Alarmsignale vom Finanzierungsmarkt

Covenant-Lite-Kredite kosten keinen Aufschlag mehr

Von Michael Hedtstück

Die Investoren am Leveraged-Loan-Markt gehen immer stärker ins Risiko – und das, obwohl die Risikoprämien für Kredite mit lockeren Bedingungen verschwunden sind. Der Hype erinnert an den Vorabend der Finanzkrise.

Hochspannung am Finanzierungsmarkt: Covenant-Lite-Kredite tragen keine Risikoprämien mehr.

Andy Sotiriou / Thinkstock / Getty Images

Hochspannung am Finanzierungsmarkt: Covenant-Lite-Kredite tragen keine Risikoprämien mehr.

Der Risikoappetit der Investoren nach Private-Equity-Krediten nimmt bedrohliche Ausmaße an. Einer Auswertung der Mittelstandsbank IKB zufolge hatten im ersten Halbjahr dieses Jahres 72 Prozent aller europaweit neu ausgereichten Leveraged Loans Covenant-Lite-Strukturen.

Das bedeutet, dass die Kredite über so gut wie keine Vertragsklauseln mehr verfügen, die den Investoren Eingriffsmöglichkeiten geben, falls die Schuldner von zuvor vereinbarten Kennzahlen abweichen. Dies ist deshalb bemerkenswert, weil es sich bei Leveraged Loans um Kredite bonitätsschwacher, hoch verschuldeter Unternehmen handelt.

Der Trend zu immer lockereren Kreditauflagen ist nicht neu – 2015 lag der Anteil der Covenant-Lite-Finanzierungen bei 51 Prozent, 2016 wuchs er auf 59 Prozent. Nun steigt aber nicht nur der Anteil rasant, es verschwinden auch noch die Risikoprämien, welche die Investoren lange Zeit als Gegenleistung für Covenant-Lite-Strukturen am Markt durchsetzen konnten. Im ersten Quartal 2017 lag die Prämie von Covenant-Lite- gegenüber Covenant-Heavy-Strukturen nur noch bei 3 Basispunkten. Anfang 2016 waren es noch 70 Basispunkte. Im Schnitt hat jeder neue Leveraged Loan aktuell nur noch 1,3 Covenants.

Leveraged-Loan-Markt erreicht Vorkrisenniveau

Diese Entwicklung zeigt, in welchem Ausmaß inzwischen institutionelles Geld von Versicherungen, Hedge- und Pensionsfonds in die Hochrisiko-Nischen der Kapitalmärkte drängt. Obwohl die Konditionen aus Investorensicht immer schlechter werden, steuert der europäische Leveraged-Loan-Markt auf das höchste Volumen seit dem Vorkrisenjahr 2007 zu.

Im ersten Halbjahr explodierte das Marktvolumen nach Angaben der IKB um 89 Prozent auf 57,9 Milliarden Euro. Das Wachstum wird vor allem von Refinanzierungen bestehender Hochrisiko-Kredite getragen: Das Volumen dieser Deals stieg im ersten Halbjahr auf 29,5 Milliarden Euro und lag damit schon Ende Juni klar über dem Wert des gesamten Vorjahres (24,2 Milliarden Euro). Auch viele deutsche Unternehmen nutzen dies, um ihre Zinskosten zu drücken, darunter HSE 24 und Hensoldt. Der Baustoffkonzern Xella hat seinen Leveraged Loan sogar zweimal verbilligt.

Die Private-Equity-getriebenen neuen LBO-Finanzierungen zeigen hingegen deutlich weniger Dynamik. Mit einem Halbjahresvolumen von 13,8 Milliarden Euro nehmen sie immerhin Kurs auf den Gesamtvorjahreswert von 24 Milliarden Euro. 

Pricing von LBO-Krediten wird nach unten angepasst

Die verhaltene Entwicklung bei LBO-Finanzierungen liegt aber nicht etwa an einer Zurückhaltung der Investoren. Grund ist der Mangel an neuen Transaktionsgelegenheiten. Diejenigen Private-Equity-Finanzierungen, die an den Markt herangetragen werden, erzeugen nach Aussage der IKB jedoch so viel Nachfrage, dass bei vielen Kreditpaketen nachträglich die angepeilten Kreditmargen nach unten angepasst werden („Reverse-Flex“).

Banken spielen in diesem heiß gelaufenen Markt inzwischen nur noch eine Nebenrolle – und selbst die steht auf dem Spiel. Denn die Europäische Zentralbank (EZB) ist dabei, die Vergabe von Private-Equity-Krediten durch Banken durch das so genannte Leverage Cap deutlich zu erschweren.  Allerdings trifft die neue Vorschrift nur Banken. Private-Debt-Anbietern und andere Finanzinvestoren dagegen dürfte der Schritt der EZB zu noch höheren Marktanteilen verhelfen – und diese Geldgeber zeigen zur Zeit einen höheren Risikoappetit als die Banken.   

michael.hedtstueck[at]finance-magazin.de