Mezzanine wird zum Pleiteinstrument
Von Markus Dentz
Ende Mai musste die Böwe Systec AG am Amtsgericht Augsburg den Antrag auf Eröffnung eines Insolvenzverfahrens wegen drohender Zahlungsunfähigkeit und Überschuldung einreichen. Die Insolvenz des Kuvertiermaschinenherstellers trifft einmal mehr die sogenannten „Mezzanine-Programme“. Insgesamt 36 Millionen Euro Mezzanine-Kapital soll das Augsburger Unternehmen nach Informationen von FINANCE aus verschiedenen Programmen erhalten haben: Dabei stammten 28 Millionen aus den beiden Programmen Preps 2004-1 und Preps 2004-2 (Capital Efficiency Group/Hypovereinsbank) sowie 8 Millionen Euro aus StageMezzanine (WestLB).
Pleiten sind längst keine Einzelfälle mehr. Lindenmaier, ISE Innomotive Systems Europe, EmQtec, Hucke, Erich Rohde und Freshtex – die Liste der bankrotten Firmen, die sich zwischen 2004 und 2007 mit Mezzanine-Kapital aus den einschlägigen Kapitalmarktvehikeln (CDOs) vollgetankt haben, ist lang (vgl. Tabelle). Besonders bei PREPS 2007-1 haben die Insolvenzen eine Schneise der Verwüstung hinterlassen. Mit dem Finanzierungsvehikel wurden rund fünfzig Unternehmen finanziert, die überwiegend aus Deutschland, aber auch aus Belgien, Österreich und der Schweiz stammen. Mittlerweile sind Genussscheine in Höhe von 49 Millionen Euro ausgefallen, fast 20 Prozent der ursprünglich 264 Millionen Euro. Außerdem liegen 17 Prozent des Portfolios bei einem Rating von Ba1 oder schlechter, schreibt Moody’s.
Bereits von Anfang an gab es Stimmen, die meinten, dass es zu einer Art Negativauswahl kam: Vor allem anfällige Unternehmen entschieden sich für das billige Eigenkapital. Der Prüfung der Unternehmen lag vor allem ein Bilanzrating zugrunde. Eine für die Vergabe von eigenkapitalähnlichen Mitteln typische tiefergehende Due Diligence hat es nicht gegeben. So ließ die erste böse Überraschung nicht lange auf sich warten: Im Jahr 2006 ging die Nici AG, Hersteller des WM-Löwen Goleo, pleite und riss damit neben anderen Gläubigern auch vier Mezzanine-Programme in die Tiefe. Insgesamt vier Kapitalmarktvehikel, hinter denen Banken wie die Commerzbank, die HypoVereinsbank, die Deutsche Bank und die IKB standen, hatten dem Plüschtierhersteller Nachrangdarlehen in Höhe von 40 Millionen Euro geliehen.
Es ist ein großes Problem, dass einzelne Unternehmen sich bei verschiedenen Programmen bedient haben. In der Konsequenz bedeutet eine Insolvenz dann gleich für mehrere Anbieter einen Ausfall. Spitzenreiter bei der Aufnahme von Mezzanine-Kapital aus Kapitalmarktvehikeln ist nach FINANCE-Informationen die PCC SE. Das Duisburger Chemieunternehmen hat insgesamt 66 Millionen Euro Mezzanine-Kapital aus den Programmen Preps 2004-2, Stage Mezzanine sowie jeweils Heat Mezzanine 1 und 2 (jeweils HSBC Trinkaus) aufgenommen. Über PCC sind aber keinerlei Krisengerüchte bekannt.
Möglichkeit für Distressed-Investoren
Ab den Jahren 2011 bis 2014 wird eine Welle der Refinanzierung auf die deutschen Mittelständler zurollen. Auf einen Schlag müssen dann die mezzaninen Mittel, die allesamt endfällig sind, getilgt werden. Das wird nur für die Top-Unternehmen aus dem Cashflow darzustellen sein. Die anderen müssen sich refinanzieren. Das Mezzanine-Programme auf absehbare Zeit nicht zur Verfügung stehen werden und die Kapitalmärkte sich seit den Boomzeiten 2004 bis 2007 stark verändert haben, wird das gerade für Unternehmen unter Investmentgrade nicht leicht sein.
Berater und Investoren wittern in den auslaufenden Mezzanine-Programmen bereits interessante Möglichkeiten: So haben sich in den letzten Monaten verschiedene Eigenkapitalfonds aufgestellt, die Anschlussfinanzierungen durch Mezzanine Mittel zu ermöglichen. Dazu zählen die Commerzbank in Kooperation mit der KfW sowie die Deutsche Bank in Kooperation mit M Cap Finance und die Hamburger Sparkasse. Auch sehen verschiedene Private-Equity-Gesellschaften wie die Deutsche Beteilgungs AG (DBAG) gute Anlagemöglichkeiten in diesem Bereich. Die DBAG will bereits knapp 100 Unternehmen identifiziert haben, die nach Branche und Größenordnung zum Investitionsfokus des Hauses passen würden. Auch DZ Equity, ICS Mezzanine oder LLM Capital können sich vorstellen, Anschlussfinanzierung darzustellen. Viele Equity-Häuser denken derzeit verstärkt über das Thema Minderheitsbeteiligungen nach. Das dürfte zum Mittelstand deutlich besser passen als klassisches Private-Equity.
Doch es gibt viele, die wegen ihrer schwachen Bonität nicht in das Raster der Investoren fallen werden. Und damit schlägt die Stunde der Distressed-Investoren. Bereits in der Vergangenheit haben sie zugeschlagen und Unternehmen aus der Insolvenz heraus übernommen. Dazu zählt die oben erwähnte Nici AG, die im Rahmen eines Asset Deals von Strategic Value Partners übernommen wurde. Der Verkauf wurde Ende 2006 durch den Insolvenzverwalter Michael Jaffé eingeleitet. Außerdem hat die Beteiligungsgesellschaft Square Four Investments gemeinsam mit Morgan Stanley die insolvente Erich Rohde KG Schuhfabriken übernommen. Teil der Übernahme waren sämtliche Vermögensgegenstände und die betriebsnotwendigen Immobilien des insolventen Unternehmens. Dazu gehören auch die neun Tochtergesellschaften und sämtliche Rohde-Mitarbeiter weltweit.
Diese Möglichkeiten dürften ab 2011 schlagartig zunehmen, wenn die Vorreiterprogramme Preps 2004-1 und 2004-2 auslaufen und zusammen 875 Millionen Euro fällig werden. Doch bei den Unternehmen, die keine herkömmliche Finanzierung oder Beteiligung bekommen, muss man sehr vorsichtig sein: Oft haben sie nicht nur ein bilanzielles Problem, sondern auch ernste operative Probleme.
| Insolvente Mezzanine-Nutzer (Auswahl) | Mezzanine-Programme |
| Astroh Küchen GmbH & Co. KG | Preps 2004-2, Preps 2006-1 |
| Böwe Systec AG | Preps 2004-1, Preps 2004-2, StageMezzanine 2006 |
| Emprise Management Consulting AG | Heat Mezzanine 2005-1 und 2006-1 |
| Erich Rohde KG Schuhfabriken | Preps 2005-1, CB Mezzcap 2006-2 |
| Hucke AG | Heat Mezzanine 2005-1 |
| Fresh-Tex International Textile-Service GmbH | Preps 2005-1, Preps 2005-2 |
| ISE Innomotive Systems Europe GmbH | Equinotes 2005, StageMezzanine 2006 |
| Kemmer Technology AG | CB Mezzcap 2006-1 |
| Krystaltech Lynx Europe GmbH | Heat Mezzanine 1-2005 |
| Nici AG | CB Mezzcap, Equinotes 2005-1, Preps 2004-2, Preps 2005-1 |
| ODS Optical Disc Service GmbH | CB Mezzcap, Preps 2005-2 |
| Perleberg Verlags GmbH | Stage Mezzanine 2006 |
| Ricö Internationale Transporte und Logistik GmbH | EquiNotes 2005-1 |
Quelle: FINANCE
markus.dentz@finance-magazin.de
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Ein neues Tool: US-Chapter-11-Verfahren über deutsche Gesellschaften
Von Dr. Rolf Leithaus und Dr. Anne Deike Riewe
Die Sanierung internationaler Konzerne stellt für die Beteiligten eine rechtliche Herausforderung dar. Zugleich regt sie die Phantasie der eingeschalteten Berater an. Die Zielrichtung geht im Allgemeinen dahin, eine einheitliche Lösung für alle lebensfähigen Konzerngesellschaften zu finden. Probleme bei der Umsetzung einer konkret angestrebten Sanierungslösung ergeben sich faktisch vor allem daraus, dass nicht alle Gläubiger bereit sind, ihnen abverlangte Sanierungsbeiträge zu leisten. Außerdem sperren sich Gesellschafter häufig gegen einen geplanten Debt-to-Equity-Swap. In einer solchen Situation bieten einige Rechtsordnungen gerichtliche Verfahren an, in denen Sanierungspläne auch gegen den Willen der Betroffenen durchgesetzt werden können.
Als eine Strategie in diesem Zusammenhang hat sich das „Forum Shopping“ durch die Verlagerung des Mittelpunkts der hauptsächlichen Interessen (Centre of Main Interest oder COMI) entwickelt. Nach deutschem wie auch nach europäischem Recht richtet sich die Zuständigkeit des Insolvenzgerichts für die Eröffnung von Insolvenzverfahren nach dem COMI. Mit zum Teil erheblichem Aufwand wurde versucht, Begründungen zu finden, die eine Verlagerung des COMI in ein Land rechtfertigen können, das ein für die gewünschte Verfahrensgestaltung besonders günstigstes Insolvenzrecht bietet. Obwohl auch das deutsche Recht mit dem Insolvenzplanverfahren ein probates Mittel einer Zwangsverständigung mit den Gläubigern zur Sanierung des Unternehmens bietet, wurde wegen der vorgeblich besseren Planbarkeit des Verfahrensablaufs, insbesondere dem Scheme of Arrangement nach englischem Recht, der Vorzug gegeben.
Eine neue Variante besteht nun in der Einleitung eines Verfahrens im Ausland ohne Verlegung des COMI. Dies ist etwa dann möglich, wenn das maßgebliche Recht geringere Anforderungen an die Voraussetzungen einer Zuständigkeit stellt. Um einen solchen Fall handelt es sich offenbar bei dem jüngst eingeleiteten US-amerikanischen Chapter-11-Verfahren über Gesellschaften des Aluminiumkonzerns Almatis (einschließlich der deutschen Almatis GmbH und der niederländischen Almatis BV). Zeitgleich mit dem Antrag wurde ein Reorganisationsplan eingereicht, der nach Presseberichten die Fortführung des Geschäftsbetriebs unter Übernahme der Mehrheit der Gesellschaftsanteile durch den Finanzinvestor Oaktree ermöglichen soll. Lokale Insolvenzanträge wurden offenbar nicht gestellt.
Im Vorfeld des Verfahrens hatte der bisherige Mehrheitseigner Dubai International Capital mit einer – am Sitz der Obergesellschaft des Konzerns in Amsterdam – eingereichten einstweiligen Verfügung versucht, die Antragstellung in den USA zu verhindern. Das angerufene Gericht sah für ein Verbot der Antragstellung aber keine hinreichenden Gründe. Aus deutscher Perspektive stellt sich allerdings die Frage, ob dem im amerikanischen Verfahren umgesetzten Reorganisationsplan rechtliche Wirkungen auch für und gegen die Gläubiger der deutschen Gesellschaft zukommen. Insolvenzrechtlich dürften daran erhebliche Zweifel bestehen: Die Insolvenzordnung sieht im Hinblick auf ausländische Insolvenzverfahren eine Anerkennung nur insoweit vor, wie nach deutschem Recht eine Zuständigkeit des Staates der Verfahrenseröffnung gegeben wäre. Sofern die Almatis GmbH aus Sicht ihrer Gläubiger als „deutsche“ Gesellschaft auftritt, könnte eine Anerkennung des Verfahrens und damit auch der gerichtlichen Bestätigung des Insolvenzplans hierzulande verweigert werden. Eine Bindung der betroffenen Gläubiger könnte sich allenfalls aus vertraglichen Gründen ergeben. Soweit nämlich die geschlossenen Verträge ausländischem Recht unterliegen, müssen auch Änderungen des Vertragsinhalts hingenommen werden, die sich nach diesem ausländischen Recht ergeben.
Ob das Beispiel Almatis Schule macht, muss man abwarten. Problematisch, weil haftungsträchtig kann ein Insolvenzantrag beim falschen Gericht jedenfalls aus Sicht des deutschen Geschäftsführers sein, wenn sich dieser nachträglich als (strafbare) Insolvenzverschleppung herausstellt. Bei überwiegend europäisch geprägten Schuldnern dürfte sich ein solches Verfahren überdies aus praktischen Gründen nicht anbieten. Liegt jedoch der Schwerpunkt eines Konzerns in den USA, gehört zukünftig auch für europäische Tochtergesellschaften ein die ganze Gruppe umfassendes Chapter-11-Verfahren in das „Giftfach“ des Werkzeugkastens eines Krisenberaters.
rolf.leithaus@cms-hs.com
anne.riewe@cms-hs.com
Meldungen
Deutsche Banken halten Rekord bei Problemkrediten
Das Ergebnis einer PwC-Studie verwundert nicht: Nach den Berechnungen der Wirtschaftprüfungsgesellschaft haben deutsche Institute annähernd 213 Milliarden Euro zahlungsgestörte Kredite (NPLs) in ihren Büchern – 50 Prozent mehr als im Jahr 2008. Inländische Institute haben damit deutlich mehr Problemkredite als andere europäische Banken. In Großbritannien liege das Volumen laut PwC bei etwa 155 Milliarden Euro, in Spanien bei 96,8 Milliarden Euro. Im Gegensatz zur letzten Rezession infolge des Platzens der Blase am Neuen Markt sind die Institute aber nur in Einzelfällen geneigt, Kredite an NPL-Investoren zu verkaufen. Die Preisvorstellungen zwischen den NPL-Käufern und den Banken liegen zu weit auseinander.
Personalkarussell bei AlixPartners, Augusta & Co und DC Advisory Partners
Prominenten Zugang bekam die Merchant Bank Augusta & Co.: Joachim Koolman hat dort als Managing Director angefangen. Der Fokus des ehemaligen Leiters der Distressed Group der Deutschen Bank in London und von Bear Stearns liegt jetzt in der Beratung mittelständischer Restrukturierungssituationen. Koolmanns Nachfolgerin bei der Distressed Group der Deutschen Bank, Heike Munro, trat im April in das Münchener Team des Beratungsunternehmens AlixPartners ein. Die 43-Jährige wird dort in Zukunft als Managing Director und Co-Head of Lead Financial Advisory Services Europe fungieren. Der Anstellung bei Alix ging ein Zwischenspiel bei Rothschild voraus, wo sie ab Mai 2009 als Co-Head Debt Advisory & Restructuring tätig war und im Oktober desselben Jahres „aus privaten Gründen“ ausschied. Ebenfalls eine Episode war die Tätigkeit von Sven Guckelberger bei DC Advisory Partners (früher Close Brothers). Der ehemalige Deutsch-Banker sollte Transaktionen im Debt Advisory and Restruturing betreuen, verließ aber im März das Unternehmen.
Prolimity erwirbt Spezialmaschinenbauer Maka
Die Beteiligungsgesellschaft Prolimity Capital Partners hat die Maka Max Mayer Maschinenbau GmbH übernommen. Das Unternehmen firmiere künftig unter dem Namen Maka Systems GmbH, teilte die Beteiligungsgesellschaft mit. Das mittelständische Maschinenbauunternehmen mit Hauptsitz in Nersingen bei Ulm musste Anfang März dieses Jahres Insolvenz anmelden. Der Insolvenzverwalter Prof. Dr. Martin Hörmann hatte den Geschäftsbetrieb seitdem fortgeführt und zugleich einen strukturierten Verkaufsprozess in die Wege geleitet. Die Transaktion wurde von zwei lokalen Banken, der Sparkasse Ulm und der Volksbank Neu-Ulm, begleitet. Maka stellt CNC-Spezialmaschinen für die Holz-, Aluminium- und Kunststoffbearbeitung sowie den Modellbau her.
Düsseldorfer Hypothekenbank geht an Lone Star
Der US-Finanzinvestor Lone Star übernimmt die Düsseldorfer Hypothekenbank. Die Tochtergesellschaften des Bundesverbandes deutscher Banken und des Prüfungsverbandes deutscher Banken haben ihre Anteile an den US-Investor veräußert. Der Kaufpreis wurde nicht bekannt. Die in der Finanzkrise in Schwierigkeiten geratene Düsseldorfer Hypothekenbank war im April 2008 vorübergehend auf Tochtergesellschaften des Einlagensicherungsfonds und des Prüfungsverbandes übertragen worden. Lone Star hatte in den vergangenen Jahren bereits die angeschlagene Immobilienbank AHBR (heute Corealcredit) und die Mittelstandsbank IKB übernommen.
Herber Schlag für Escaline: Primacom insolvent und verkauft
Der Kabelnetzbetreiber Primacom ist verkauft. Die luxemburgische Investmentgesellschaft Medfort übernimmt das insolvente Unternehmen. Der Gläubigerausschuss hat dem Verkauf bereits zugestimmt. Das operative Geschäft der Tochtergesellschaften sei von dem Verkauf nicht betroffen. Ein Kaufpreis wurde nicht bekannt, Analysten schätzen den Preis auf rund 300 Millionen Euro. Der ursprünglich angesetzte Versteigerungstermin sei damit hinfällig geworden, bestätigte Insolvenzverwalter Hartwig Albers. Primacom hatte Mitte Juni Insolvenz angemeldet, nachdem sich das Unternehmen nicht mit seinen Kreditgebern einigen konnte. So forderten die Eigentümer um die Beteiligungsgesellschaft Escaline einen „Haircut“ von den Mezzanine-Gläubigern um rund 50 Prozent und wären im Gegenzug bereit gewesen, rund 40 Millionen Euro nachzuschießen. Die Gläubiger, zu denen Avenue Capital, Tennenbaum und Alcentra gehörten, wiederum wollten rund 30 Millionen Euro in Form eines PIK-Darlehens nachschießen, forderten aber Anteile an Primacom.
Treofan schließt Debt-to-Equity-Swap ab
Die Treofan-Gruppe hat ihre bestehende Seniorfinanzierung aus dem Jahr 2006 durch eine 75 Millionen Euro umfassende Finanzierung, arrangiert von der Deutschen Bank und begeben durch ein Konsortium aus Commerzbank, Deutsche Bank Luxembourg, Frankfurter Sparkasse, Landesbank Saar, NIBC Bank N.V. und UniCredit Luxembourg S.A., und damit die Liquidität des Konzerns für die kommenden Jahre gesichert. Damit wird der Debt-to-Equity-Swap des letzten Jahres abgeschlossen.
Bankenverband unterstützt das Restrukturierungsgesetz
Der Diskussionsentwurf der Bundesministerien der Finanzen und der Justiz für ein Restrukturierungsgesetz wird vom Bankenverband grundsätzlich begrüßt. Das darin vorgesehene Verfahren zur Sanierung und gegebenenfalls Abwicklung von Kreditinstituten sowie der hiermit korrespondierende Restrukturierungsfonds schaffen ein ergänzendes Sicherheitsnetz der Finanzmarktregulierung, erklärte Prof. Dr. Manfred Weber, Geschäftsführender Vorstand des Bankenverbandes.
HgCapital verliert W.E.T. Automotive
Der Autositzheizungshersteller W.E.T. Automotive Systems gehört künftig seinen Gläubigern und dem Vorstand. Bei dem Tausch von Schulden in Eigenkapital büßt der britische Private-Equity-Investor HgCapital seine Beteiligung von 62,1 Prozent komplett ein. Das Ruder übernehmen nun die Mezzanine-Gläubiger unter Führung von Indigo Capital. Diese halten etwas mehr als 50 Prozent des Kapitals, der Rest liegt beim Vorstand und Aufsichtsrat, erklärte Finanzchef Thomas Liedl gegenüber Reuters. Eine Gesellschaft, an der die beiden neuen Großaktionäre beteiligt sind, schießt dem Unternehmen 7,1 Millionen Euro an frischem Kapital als Gesellschafterdarlehen zu, die sofort an die Banken gehen. Auf wie viel die Kreditgeber verzichten, sagte Liedl nicht. Größte Kreditgläubiger von W.E.T. waren Unicredit (HypoVereinsbank) und die BHF-Bank.
| Editorial
Sehr geehrte Damen und Herren, es war ein turbulentes erstes Halbjahr. Nach den taumelnden Banken hielten uns jetzt taumelnde Staaten in Atem. Die Sorgen um die PIIGS-Staaten haben einmal mehr daran erinnert, dass Bücher deutscher Banken weiterhin randvoll mit Problemkrediten sind. Allein: Der Handel mit notleidenden Krediten und Unternehmen will nicht recht in Fahrt kommen. Das könnte sich ändern, wenn im kommenden Jahr die ersten Mezzanine-Programme auslaufen: Hier gab und gibt es Investitionsmöglichkeiten für Distressed-Investoren. In schwierigen Situationen sind weiterhin kreative Lösungen gefragt. So nutzte jetzt das Chemieunternehmen Almatis die Einleitung eines Insolvenzverfahrens im Ausland ohne Verlegung des COMI. Wann bietet sich diese Lösung an? Rolf Leithaus, Partner und Anwalt bei CMS Hasche Sigle, hat eine kritische Würdigung verfasst. Abgerundet wird diese Ausgabe des Newsletters durch aktuelle Meldungen aus dem Restrukturierungsbereich. Wir wünschen Ihnen eine schöne Sommerzeit und hoffen, Sie am 5. Oktober bei unserem Roundtable Distressed Assets in Frankfurt wieder zum persönlichen Austausch begrüßen zu dürfen! Klaus Jäger CMS Hasche Sigle Markus Dentz FINANCE/F.A.Z.-Institut |
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