Rickmers wirbt bei Bondholdern mit 30 Prozent Recovery

Die Krise bei der Hamburger Reederei Rickmers nähert sich ihrem Höhepunkt. Wenige Tage vor der entscheidenden zweiten Gläubigerversammlung am 1. Juni versucht das Management um CFO Mark-Ken Erdmann die Bondholder zu mobilisieren, um das erforderliche 25-Prozent-Quorum und damit die Beschlussfähigkeit der Versammlung zu ermöglichen.

In einem 34-seitigen Papier, das wichtige Fragen zur Sanierung beantworten soll, wirbt Rickmers mit einer möglichen Recovery-Rate von 30 Prozent für die Bondholder. Rickmers unterstellt in dieser Rechnung einen Businessplan, der über den Sanierungszeitraum bis 2020 im Schnitt 130 Millionen Euro Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (Ebitda) abwirft, sowie ein Kaufpreis-Multiple von 7x Ebitda.

Zieht man von dem so errechneten Unternehmenswert von 910 Millionen Euro die bestehenden Finanzschulden (ohne die Anleihe) ab, ergäbe sich im Jahr 2020 ein Eigenkapitalwert von 194,2 Millionen Euro. 75,1 Prozent davon stünden für die Gläubigerbefriedigung zur Verfügung, der Rest flösse an Rickmers-Eigner Bertram Rickmers. 

Von dem Gläubigeranteil wiederum flössen rund 90 Millionen Euro (62 Prozent) an die Bondholder und 55,4 Millionen Euro (38 Prozent) an die HSH Nordbank. Ausgehend von dem Nominalwert der Mittelstandsanleihe von 275 Millionen sowie dem Kupon für die nächste Zinsperiode bis Juni 2018 errechnet Rickmers daraus eine Wertaufholung von 30,2 Prozent – allerdings erst im Jahr 2020, wenn das Sanierungsvehikel „Luxco“ verkauft werden soll.

Die Banken verzichten in diesem Szenario insgesamt auf rund 220 Millionen Dollar. Ursprünglich stand Rickmers bei den Banken mit etwas weniger als 1 Milliarde Dollar in der Kreide. Wie aus dem Dokument hervorgeht, verzichtet die HSH auf 190 und die Unicredit auf 30 Millionen Dollar. 

Die Beispielrechnung des Rickmers-Managements ist allerdings mit großer Unsicherheit behaftet. Verändert man nur eine Prämisse in der Rechnung und kalkuliert mit einem Kaufpreismultiple von 6x anstatt 7x Ebitda, würde die Recovery-Quote für die Bondholder schon auf nur noch wenig mehr als 10 Prozent sinken. Bei einem Multiple von 5 hätte das Eigenkapital gar einen negativen Wert bei gleichbleibenden Verbindlichkeiten.

Außerdem weist Rickmers darauf hin, dass der Eigenkapitalwert geringer ausfallen könnte, wenn die Aktien vor dem Jahr 2020 verkauft würden, da zu diesem Zeitpunkt die Finanzverbindlichkeiten „deutlich höher“ wären und der Eigenkapitalwert damit „erheblich niedriger“ ausfallen würde.

Ein weiterer Unsicherheitsfaktor für die Bondholder ist eine 54-Millionen-Klausel, um die sich Verwirrung breit gemacht hat. In der ersten Pressemitteilung zur geplanten Bondsanierung von Rickmers schrieb die Reederei, dass von dem Aktienerlös die ersten 54 Millionen Dollar „vorab“ an die HSH fließen würden, bevor der Wasserfall der Luxco greift und den Rest der Zuflüsse verteilt. 

In dem jetzt veröffentlichten Dokument schränkt Rickmers diese Aussage ein. Die 54 Millionen würden nicht vom Aktienerlös abgezogen, sondern wären für einen möglichen Investor „zusätzlich“ zu bezahlen, etwa in Form eines Darlehens. Die HSH solle so dafür entschädigt werden, dass sie gepfändete Gelder freigegeben hat, damit Rickmers im Juni den diesjährigen Anleihekupon bezahlen kann.

Diese Klausel macht aus Investorensicht einen Einstieg bei Rickmers weniger attraktiv: Sie erhöht die Komplexität und den Kapitaleinsatz, den ein Investor aufbringen müsste. Und jedes Darlehen, das in der aktuellen Situation an Rickmers ausgereicht würde, wäre für den Geldgeber mit hohen Risiken behaftet. Allerdings – so wirbt Rickmers – könne die HSH auch einem niedrigeren Betrag als den 54 Millionen Euro zustimmen. Und über ihren gemeinsamen Vertreter hätten die Bondholder ein Veto-Recht für den angestrebten Aktienverkauf. 

Mehr Klarheit hat Rickmers bezüglich der kürzlich von der US-Investmentbank Houlihan Lokey vorgebrachten Kritik geschaffen. Dem Vorwurf, dass Bondholder keine Einsicht in vertrauliche Informationen wie das IDW S6-Gutachten oder die Liquiditätsanalyse erhalten, entgegnet Rickmers nun, dass sich interessierte Bondholder mit diesem Anliegen an den von Rickmers vorgeschlagenen gemeinsamen Vertreter Christian Heiser wenden können.

Der Vorschlag von Houlihan Lokey, die bald fälligen Zinsen nicht auszuzahlen, sondern um drei bis sechs Monate aufzuschieben, um ein alternatives Restrukturierungskonzept auszuarbeiten, weist Rickmers hingegen zurück. Dies sei aus rechtlichen Gründen nicht mehr möglich, da solch ein Beschluss nach dem Schuldverschreibungsgesetz eine Anfechtungsfrist von einem Monat nach sich zöge, argumentieren die Hamburger. Würde dies auf der Gläubigerversammlung am 1. Juni beschlossen, wäre die Zeit bis zur Zinszahlung am 11. Juni zu knapp.

Damit auf der Versammlung überhaupt über den Restrukturierungsvorschlag abgestimmt werden kann, müssen insgesamt 25 Prozent des nominellen Anleihevolumens anwesend sein – also Bondholder von Anleihen im Nominalwert von 68,75 Millionen Euro. Bei dem ersten Aufruf meldeten sich allerdings nur rund 17,4 Prozent. Ein Problem für Rickmers könnte sein, dass sich unter den Bondholdern inzwischen viele kleinvolumige Retail-Investoren befinden. 

Zu diesen gehören nach FINANCE-Informationen überdies viele ausländische Anleger, die schwer zu mobilisieren sind. Doch am Mittwoch dieser Woche kam neue Bewegung in die Sache: Im Auftrag eines noch unbekannten Investors lancierte die Wertpapierhandelsbank Schnigge ein Kaufangebot für Anleihen mit einem Nominalwert von 30 Millionen Euro, mehr als 10 Prozent des ausstehenden Volumens.

Wer auch immer hinter diesem Angebot steht: Sammelt er tatsächlich die angestrebten 10 Prozent ein, hätte der Investor auf der Gläubigerversammlung eine starke Position, und es wäre wahrscheinlich, dass sie beschlussfähig ist.

philipp.habdank[at]finance-magazin.de