Attraktives Target: Für Osram interessieren sich mittlerweile drei Bieter. Doch dürfen alle von ihnen in den Bieterwettstreit treten?

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30.09.19
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Darf Bain erneut für Osram bieten?

Nach dem Angebot mit Carlyle will Bain Capital nun mit Advent für Osram bieten. Ein zweites Gebot von Bain könnte aber unter bestimmten Umständen untersagt werden.

Die Aktionäre von Osram durchleben gerade eine spannende Zeit. Gleich mehrere Übernahmeangebote liegen für den Lichtkonzern vor – welchem Bieter sollen sie ihre Aktien andienen?

Nachdem die Finanzinvestoren Bain Capital und Advent in der vergangenen Woche angekündigt haben, ein höheres Angebot für Osram abgeben zu wollen, hat der Mitbieter AMS seine Offerte überraschend auf 41 Euro je Aktie erhöht – obwohl noch gar nicht klar ist, ob es wirklich ein Angebot der Finanzinvestoren geben und in welcher Höhe es sein wird. Daneben gibt es noch ein älteres Angebot von Bain und Carlyle, welches durch das niedrigere Gebot von 35 Euro je Aktie aber im Prinzip gescheitert ist.

Das AMS-Gebot läuft noch bis morgen – bis dahin müssen Bain und Advent wohl oder übel abwarten. Sollten die Aktionäre das Angebot annehmen, kommen die Finanzinvestoren vorerst nicht zum Zug. Sollte es AMS nicht gelingen, bis zum Ende der Frist die Mindestannahmeschwelle von 62,5 Prozent zu erreichen – aktuell halten die Österreicher etwas mehr als 18 Prozent – , gilt das Angebot als gescheitert und neue Kaufinteressenten dürften bieten. Bain und Advent hoffen offenbar auf das zweite Szenario – doch unter bestimmten Bedingungen darf Bain gar nicht erneut für Osram bieten.

Könnte Bain eine Sperrfrist drohen?

Maßgeblich dafür, ob Bain erneut bieten darf, dürfte vor allem die Bafin sein. Sie kann Kaufinteressenten erlauben, ein Gebot für das Zielunternehmen abzugeben, obwohl der Interessent eigentlich einer Sperrfrist unterliegt. Eine solche Sperrfrist gilt in zwei Fällen: Erstens, wenn ein früheres Angebot des Interessenten für dasselbe Zielunternehmen untersagt worden ist – beispielsweise weil Fehler in der Angebotsunterlage festgestellt worden sind.

Zweitens gilt die Sperrfrist, wenn der Bieter sein früheres Angebot vom Erreichen einer Mindestannahmeschwelle abhängig gemacht hat und diese Schwelle nicht erreicht wurde. In diesem Fall ist die Sperrfrist weitaus umstrittener, da der bietenden Gesellschaft eigentlich kein Vorwurf gemacht werden kann.

Die Folge in beiden Fällen ist jedoch identisch: Der Bieter bekommt ab der Untersagung beziehungsweise mit Ende der Annahmefrist des früheren Angebots eine Sperre von einem Jahr verhängt, in der kein weiteres Angebot für dasselbe Target erfolgen darf. Eine Ausnahme gilt nur, wenn sowohl das Target als auch die Bafin ihre Zustimmung erteilen.

Da Bain und Carlyle bereits für Osram geboten haben, ohne die angestrebte Mindestannahmeschwelle zu erreichen, könnte diese Sperrfrist nun auch für Bain gelten. Das hieße im Extremfall: Bain und Advent dürfen ein Jahr lang kein Angebot für Osram abgeben.

Bain setzt auf günstige Auslegung der Bafin

Ein zweites Gebot von Bain ist aber nicht unbedingt ausgeschlossen, weiß Richard Mayer-Uellner, Rechtsanwalt bei CMS: „Das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz sieht vor, dass derselbe Bieter nicht erneut bieten darf, nachdem das Angebot gescheitert ist. Daher kommt es darauf an, wie die Bafin den Begriff des Bieters auslegt.“

Dabei gibt es Mayer-Uellner zufolge drei mögliche Auslegungen. Erstens: Der Bieter ist nur das Investmentvehikel. In diesem Szenario dürften Bain und Advent bieten, weil sie ein neues Investmentvehikel gründen.

Zweiter Fall: Bieter ist auch diejenige Partei, die hinter dem jeweiligen Investmentvehikel steht. Sollte die Bafin den Begriff so auslegen, dürften Bain und Advent nicht bieten, denn Bain wäre dann sowohl gemeinsam mit Advent als auch gemeinsam mit Carlyle als Bieter aufgetreten.

Es gibt auch noch eine dritte Auslegungsmöglichkeit: In diesem Szenario könnte die Bafin nur das Investmentvehikel als Bieter ansehen, zusätzlich aber Missbrauchsfälle untersagen. Ein solcher Missbrauchsfall liegt zum Beispiel dann vor, wenn das neue Investmentvehikel nur dafür verwendet wird, die Sperrfrist zu umgehen. In diesem Fall könnte die Bafin ein erneutes Angebot verbieten.

Dann wäre vor allem Bain am Zug, der Behörde zu erklären, weshalb kein Missbrauchsfall vorliegt. Dafür müsste Bain dem Anwalt zufolge darlegen, dass Carlyle nicht bereit gewesen sei, das Angebot aufzustocken und daher die Suche nach einem neuen Alliierten notwendig sei.

Haben Bain und Advent bereits einen Deal mit der Bafin?

Doch in allen drei Fällen hat die Bafin nicht unbedingt das letzte Wort, weiß Richard Mayer-Uellner: „Selbst wenn die Bafin ihr Einverständnis gibt, könnten andere Parteien rechtliche Schritte einleiten.“ Denkbar wäre, dass AMS oder auch andere Aktionäre von Osram vor Gericht ziehen.

Es gibt allerdings Anzeichen dafür, wie die Bafin den Begriff des Bieters in diesem konkreten Fall festgelegt hat: „Bei einer Transaktion dieser Größe dürften Bain und Advent ihr Vorgehen bereits mit der Bafin diskutiert haben“, glaubt Mayer-Uellner. Da aber weder in den Mitteilungen von Osram noch der Finanzinvestoren von einer Aufhebung der Sperrfrist die Rede ist, deutet alles darauf hin, dass die Bafin auch nicht von der Anwendbarkeit einer Sperrfrist ausgegangen ist. Bain wollte diese Informationen auf FINANCE-Anfrage nicht kommentieren.

Wie reagiert jetzt AMS?

Ein allerletztes Szenario müssen alle Beteiligten allerdings noch abwarten: Es ist nicht unwahrscheinlich, dass AMS bis zum Ende der Frist die Annahmeschwelle für das Angebot erreicht oder diese Schwelle sogar noch einmal herabsetzt. Im letzteren Fall ändern sich offiziell die Bedingungen der Offerte, sodass sich die Annahmefrist um zwei Wochen verlängert.

Die Finanzinvestoren hätten ab der Verlängerung noch einmal zwei Wochen Zeit, um ein konkurrierendes Angebot vorzulegen. Weil die Bafin allerdings bis zu zwei Wochen Zeit hat, um Übernahmeangebote zu prüfen – und die Behörde diese Zeit normalerweise auch nutzt – müssten Bain und Advent spätestens am Tag der Verlängerung ihre Angebotsunterlagen einreichen, um ihre Offerte noch pünktlich zu platzieren.

olivia.harder[at]finance-magazin.de