Geht das Puzzle noch auf? Wer staatliche Finanzhilfen nutzt, muss mit Besonderheiten bei M&A-Deals rechnen.

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27.04.21
Deals

So wirken sich Corona-Hilfen auf M&A-Deals aus

Viele Unternehmen haben sich staatliche Finanzhilfen gesichert, um durch die Coronakrise zu kommen. Das hat Folgen für M&A-Deals – sowohl bei Zu- als auch bei Verkäufen.

Ob KfW-Kredite oder Mittel aus dem Wirtschaftsstabilisierungsfonds (WSF): Um die negativen Folgen der Coronavirus-Pandemie abzufedern, haben sich Tausende Unternehmen finanzielle Hilfen gesichert. Doch was passiert mit diesen Geldern bei M&A-Deals?

Bei Zukäufen ist die Regelung klar: Unternehmen, die staatliche Finanzhilfe in Anspruch nehmen, sind als Käufer im M&A-Prozess weitestgehend aus dem Spiel genommen. Das hat beihilferechtliche Gründe. „Staatliche Finanzhilfen dürfen nicht dazu genutzt werden, dass ein Unternehmen seine Marktposition ausbaut“, erklärt Frank Laudenklos, Leiter der Praxisgruppe Bank- und Finanzrecht für Deutschland und Österreich bei Freshfields.

Zukäufe sind daher vertraglich auf minimale Arrondierungen begrenzt, solange die Finanzhilfen genutzt werden: Wer sich sonst beispielsweise M&A-Transaktionen im mittleren dreistelligen Millionen-Euro-Volumen ansieht, muss sich beim Transaktionsvolumen dann mit einer Obergrenze begnügen, die nur noch einen Bruchteil der sonst üblichen Größenordnung beträgt.

KfW-Kredite und WSF-Mittel ablösen

Doch wie sieht es aus, wenn ein Unternehmen, das Finanzhilfen genutzt hat, selbst ins Visier von Kaufinteressenten gerät? Bei KfW-Krediten greift in der Regel eine Change-of-Control-Klausel, sobald der Eigentümer wechselt: „Käufer müssen bei einem Kauf üblicherweise das gesamte Kreditverhältnis tilgen“, sagt Clemens Niedner, Leiter der Praxisgruppe Banking & Finance bei Taylor Wessing.

Hat ein M&A-Target eine Finanzspritze des WSF genutzt, kann es kompliziert werden: „In diesem Fall sollte der Käufer bei der Due Diligence prüfen, unter welchen Voraussetzungen die Hilfen zurückgeführt werden können“, rät Laudenklos. Vom WSF geleistete stille Beteiligungen lassen sich zwar zurückzahlen – „dabei kann allerdings eine Gebühr anfallen, die im Einzelfall geregelt ist“, gibt der Jurist zu bedenken.

„Ist der Bund nicht mehr beteiligt, entfallen die Restriktionen auf der Zukaufseite.“

Frank Laudenklos, Freshfields

Hat sich der Staat über eine Kapitalerhöhung als Aktionär am Unternehmen beteiligt, könnte ein Käufer den Bund selbst herauskaufen oder vorschlagen, das Aktienpaket an einen anderen privaten Aktionär zu verkaufen. Positiver Nebeneffekt: „Ist der Bund nicht mehr beteiligt, entfallen für das Unternehmen auch die Restriktionen auf der Zukaufseite“, sagt Laudenklos.

KfW kann Change-of-Control-Klausel nutzen

Auch für KfW-Kredite stellt eine M&A-Transaktion einen typischen Ausstiegspunkt dar: „In aller Regel wird die KfW ihre Change-of-Control-Klausel ziehen und das Engagement beenden“, glaubt Jochen Wilkens, Partner im Bereich Restrukturierung und Insolvenz bei Freshfields. Dies sei in aller Regel auch im Sinne des Erwerbers. „Ein Käufer wird selbst Interesse daran haben, die Restriktionen einer Förderfinanzierung abzulösen.“

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Konsortialkredite mit Euribor-basierten Zinszahlungen können in der Regel zum Ende einer Zinsperiode, zumeist alle drei Monate, ohne zusätzliche Gebühr zurückgeführt werden. Anders sieht es aus, wenn Festzinsvereinbarungen genutzt werden, wie sie die KfW ebenfalls im Repertoire hat: „Dann kann eine Vorfälligkeitsentschädigung anfallen“, mahnt Taylor-Wessing-Anwalt Niedner. Allerdings gebe es dabei einen Verhandlungsspielraum: „Häufig sind diese Beträge nicht signifikant.“

Wer bekommt Erlöse aus Teilverkäufen?

Etwas komplizierter als bei Komplettverkäufen ist die Situation, wenn aus einer Unternehmensgruppe mit einer KfW-Finanzierung einzelne Teile herausverkauft werden sollen. Dies hat in aller Regel Auswirkungen auf die Finanzierung. „Durch den Teilverkauf verschieben sich die Bilanzrelationen, das hat Folgen für die Financial Covenants“, erklärt Niedner. Er empfiehlt, in solchen Fällen frühzeitig das Gespräch mit Banken und KfW zu suchen, um abzuklären, ob Änderungen im Finanzierungsvertrag erforderlich werden.

Eine Besonderheit bei KfW-Finanzierungen: Die KfW folgt dem Prinzip „last in, first out“. Das bedeutet, dass sie als letzter Gläubiger einsteigt, aber auch als erster Finanzierer das Konsortium wieder verlassen möchte. Die Hausbanken haben in der Regel über Altverbindlichkeiten, die nicht KfW-gedeckt sind, noch weitere Finanzierungen gestellt.

Bei einem Verkauf von Unternehmensteilen stellt sich die Frage, wie die dadurch hereinkommende Liquidität zwischen den Gläubigern verteilt wird. „Abweichungen vom Prinzip ‚last in, first out‘ sind möglich, wenn die Finanzierungspartner sie vertraglich regeln“, sagt Niedner. Gerade bei Transaktionen von Unternehmen in Schieflage sei zudem wichtig, das Gesamtbild im Auge zu behalten, mahnt er: „Es müssen genügend Mittel im Unternehmen bleiben, um dessen Perspektive zu sichern – das limitiert die Ausschüttungsmöglichkeiten im Distressed-M&A-Umfeld ohnehin.“

KfW-Kredit mit Vorrang

Sollte ein Käufer es auf ein KfW-finanziertes M&A-Target abgesehen haben, das bereits in die Insolvenz gerutscht ist, könnte der Kaufpreis nicht ausreichen, um alle Finanzierer zu befriedigen. Dann hätte die KfW Vorrang vor den anderen Gläubigern, sagt Freshfields-Partner Wilkens: „In diesem Fall würde die öffentlich geförderte KfW-Finanzierung zuerst bedient werden.“

sabine.reifenberger[at]finance-magazin.de

Dieser Text ist Teil einer Serie, in der wir verschiedene Facetten von M&A-Deals in Krisensituationen beleuchten. Im ersten Teil finden Sie einen Überblick darüber, wie Experten den Distressed M&A Markt einschätzen. Im zweiten Teil geht es um Carve-outs im Krisenfall, und im dritten Teil befassen wir uns mit den aktuellen Interessenten. Mehr zum Thema finden Sie auch auf unserer Themenseite Distressed M&A.