Die Insolvenz des Plüschtierherstellers Nici im Frühjahr 2006 war ein Schock für verschiedene Mezzanine-Programme – insbesondere für CB Mezzcap von der Commerzbank. Kurz vor der Verbriefung des Programms über 199,5 Millionen Euro wurden die Schieflage und dem Betrug beim Plüschtierhersteller aus Altenkunstadt in Oberfranken bekannt. Wie FINANCE jetzt erfahren hat, ging der Ausfall von 10 Millionen Euro entgegen anderslautender Berichte gar nicht in die Transaktion ein. Das Genussrecht wurde vor der Verbriefung noch herausgelöst, den Verlust trug die Commerzbank selbst.
Doch auch ohne die Nici-Insolvenz können weder Initiatoren noch Investoren glücklich über das Mezzanine-Programm CB Mezzcap sein. Zu vielen Unternehmen ist es nicht gelungen, das aufgenommene Kapital rechtzeitig zurückzuzahlen. Die Erich Rohde KG Schuhfabriken, die Kemmer Technology AG oder ODS Optical Disc Service GmbH sind nur einige der 15 Unternehmen, bei denen es zu Zahlungsausfällen gekommen ist. Unwiderruflich sind nach FINANCE-Informationen 73 Millionen Euro durch Insolvenzen und Forderungsverzichte ausgefallen, dieser Verlust kann sich noch erhöhen. Moody’s hatte deshalb die A-Tranche, bei der noch 106,3 Millionen Euro ausstanden, im vergangenen November auf Caa2 herabgestuft. Selbst die erstrangigen Investoren haben Ihren Einsatz nicht vollständig zurückerhalten.
Nach dem Ablauf des Stichtags bestehen noch vage Aussichten auf Erlöse. Einige Unternehmen können momentan nicht bezahlen, weil sie in der Vorstufe einer Insolvenz sind. Sollten sie sich erholen, könnte wieder Cash fließen. Probleme macht dabei die im letzten Jahr in Kraft getretene Insolvenzrechtsreform ESUG: Bei einem Verfahren in Eigenverwaltung könne es vorkommen, dass die Ansprüche der Mezzanine-Gläubiger einfach „abgeschnitten“ werden, sagt ein Beteiligter. Diese für Mezzaninegeber bedrohliche Entwicklung hört man auch von Beratern anderer Programme. „Das ist ein richtiges Problem“, meint ein Anwalt.
Zu laxe Standards für Mezzanine-Kapital
Die Ursache für das schwache Abschneiden von CB Mezzcap sehen Mezzanine-Experten in den schwachen Vergabestandards: Eine starke Due Diligence, wie sonst bei Mezzanine-Kapital üblich, war bei CB Mezzcap nicht vorgesehen. Das vergangenheitsorientiere Ratingsystem Moody’s KMV, in das Finanzkennzahlen eingehen, habe sich als nicht ausreichend aussagekräftig für Risikokapital erwiesen. Hinzu kam, dass die Commerzbank das Programm in der Phase der Platzierung weiter geöffnet hatte. Der Mindestumsatz, den Unternehmen aufweisen mussten, wurde von 30 auf 20 Millionen Euro gesenkt. Außerdem wurde die Volumenuntergrenze für das Genusskapital, das eine Firma aufnehmen kann, von 3 auf 2 Millionen Euro reduziert. Die Öffnung wurde damals als Reaktion auf den härter werdenden Konkurrenzkampf im Mezzanine-Markt gedeutet.
Heute steht fest: Die Ausweitung in Kombination mit der schwachen Due Diligence haben sich weder für die Commerzbank noch für die CB-Mezzcap-Investoren ausgezahlt. Schon die Folgetransaktion CB Mezzcap 2 konnte – auch wegen der aufkeimenden Finanzkrise – nicht mehr am Markt platziert werden.
Info
Das Mezzanine-Programm CB Mezzcap
Das Programm CB Mezzcap ist im Frühjahr 2006 gestartet. Damals hatte die Commerzbank Mezzanine-Kapital für mittelständische Unternehmen im Volumen von 199,5 Millionen Euro verbrieft und bei institutionellen und privaten Anlegern platziert. Das Portfolio bestand ursprünglich aus Genussrechten, die 35 Mittelständler zur Stärkung ihrer Eigenkapitalbasis begeben hatten. Die sieben Jahre laufende und durch die Genussrechte besicherte Anleihe mit dem Titel CB Mezzcap wurde in sechs Tranchen aufgeteilt, die abhängig von ihrer Bonität verzinst werden.
Markus Dentz ist Chefredakteur von FINANCE und der Fachzeitschrift DerTreasurer. Seine journalistischen Schwerpunktthemen sind Unternehmensfinanzierung, Restrukturierung und Treasury. Nach dem Studium und dem Volontariat beim F.A.Z.-Institut stieß Dentz zur FRANKFURT BUSINESS MEDIA GmbH, einer Tochter der F.A.Z.-Verlagsgruppe und Herausgeberin von DerTreasurer und FINANCE. Mehrfach wurden seine Artikel aus den Bereichen Private Equity und M&A mit Journalistenpreisen ausgezeichnet.