Ist die Zukunft von Corporate Finance wirklich dezentral?

Die bekannteste Kryptowährung Bitcoin ist für viele Kapitalmarktteilnehmer hoch interessant, aber das führt zu einem großen Problem: extreme Volatilität. Die erheblichen Wertschwankungen erschweren es vor allem Unternehmen, in solche Kryptowährungen zu investieren oder sie im Zahlungsverkehr einzusetzen. Um diese Schwäche zu adressieren, wurden so genannte „Stablecoins“ entwickelt. Stablecoins werden eins zu eins an einen Basiswert wie etwa den Euro oder US-Dollar gekoppelt. Ist damit das Volatilitätsproblem gelöst und der Weg geebnet für den Einzug von Kryptowährungen in die Unternehmensfinanzierung?

Mitnichten, denn der wahre Wert von Stablecoins hängt vom Marktwert der Reserven ab, also dem Portfolio von Assets, das mit dem Emissionserlös der ausgegebenen Stablecoins in der Fiatwährung (zum Beispiel Dollar oder Euro) als „Collateral“ gekauft wird. Und da gibt es kritische Punkte.

Zum einen werden die getätigten Anlagen in aller Regel nicht geprüft. Und dies führt direkt zum zweiten Problem: In der Realität erwerben Stablecoin-Emittenten als „Collateral“ bislang alles von risikofreien Vermögenswerten (gut) bis hin zu Forderungen aus Krediten des Emittenten an verbundene Unternehmen oder Dritte (ganz schlecht). Da die Stablecoins des Emittenten bislang nicht vor dem allgemeinen Konkursrisiko des Emittenten oder einem Ausfall der Collaterals geschützt sind, halten Stablecoin-Nutzer in Wirklichkeit eigentlich einen ewigen unverzinslichen Highyield Bond mit hohen Ausfallrisiken. Die Emittenten hingegen können theoretisch hohe Erträge aus den unterlegten Vermögenswerten des Stablecoins einstreichen.

Nichtsdestotrotz schwärmen Enthusiasten von Kryptowährungen davon, dass die zunehmende Nutzung von „Decentralised Finance“ und privaten Stablecoins angeblich zu einer „Entflechtung“ des traditionellen Corporate-Finance-Geschäfts der Banken führen wird: Statt mit Banken zu arbeiten, würden der CFO und das Treasury in Zukunft Kreditaufnahme und Handel mittels Software vorwiegend dezentral in einem Peer-2-Peer-Netzwerk durchführen, so die Vorstellung. 

Aber ist das wirklich die Zukunft von Corporate Finance? Sind Banken in der Kreditfinanzierung bald überflüssig? Genügen Unternehmen zur Investitionsfinanzierung künftig Peer-2-Peer Netzwerke, die sie mit Sparern zusammenbringen, um dann mit Stablecoins besicherte Finanzierungen durchzuführen?

Wenn dies so sein sollte, wäre das das Ende von Schumpeters Analyse, dass die bankmäßige Schaffung neuer Kaufkraft durch Kredite regelmäßig die interessanteste Finanzierungsart sei, die sich tatsächlich überall eindrängt, wo es Neues zu finanzieren gibt. Ohne Bankkredite wäre die „Finanzierung der modernen industriellen Entwicklung überhaupt unmöglich und das Tempo dieser Entwicklung wesentlich langsamer gewesen “, schlussfolgerte der brillante Ökonom.

So disruptiv die Ideen der Kryptowährungsenthusiasten auch klingen mögen: Auf keinen Fall darf man sich von diesen blenden lassen. Denn de facto ist das vermeintliche Zukunftsmodell „Decentralized Finance“ lediglich eine Nische für besicherte „Asset-based“ Finanzierungen. Warum? 

Zweitens wäre dies für Unternehmen keine typische Kreditfinanzierung und insbesondere keine Hilfe für größere Unternehmen, die regelmäßig ohne Sicherheiten auf Cashflow-Basis finanzieren. Decentralized Crypto Finance ist nichts anders als die Finanzierung des Spezialfalls, dass ein Unternehmen Krypto-Assets in Form von Stablecois auf der Bilanz hält und diese wie institutionelle Anleger bei der Wertpapierleihe gegen Zinsen verleiht oder einen Kredit in einer Fiatwährung wie Dollar oder Euro aufnimmt, um damit Stablecoins als Bilanzaktivum zu erwerben. Wachstumsfinanzierungen von Unternehmen sehen anders aus.

Außerdem sind Krypto-Assets weder Working Capital auf der Aktivseite einer Unternehmensbilanz, das gesondert refinanziert werden kann, noch ein Hedge. Der Grund: Kein Unternehmen – nicht einmal der bekannteste Bitcoin-Nutzer Tesla – realisiert bislang nennenswerte Erlöse in einer Kryptowährung. Im Gegenteil: Es wäre sogar ein Texas Hedge, da die Transaktion das Preisrisiko kumuliert, weil dann kein Kredit in einer Kryptowährung aufgenommen wird, sondern in Dollar oder Euro.

Was also hat sich der Tesla-Chef Elon Musk nur dabei gedacht, als er für den Elektroautobauer in ein nicht betriebsnotwendiges Asset wie Bitcoin investierte? Besser wäre es gewesen, die freie Liquidität in das wachsende Unternehmen zu stecken, andere Kapitalmaßnahmen zu schieben oder die Liquidität an die Aktionäre auszuschütten. Denn darüber, ob sie ihr Geld tatsächlich in Kryptowährungen anlegen möchten, könnten die Anleger nach einer Ausschüttung auch selbst entscheiden, wenn ihnen danach ist. Dem Aktienkurs von Tesla hat Musks Bitcoin-Investment jedenfalls nicht gut getan.

So bleibt – bei aller Euphorie um Decentralized Finance – eine wichtige Frage: Würde ein Vormarsch dieser Finanzierungsart unsere Kreditökonomie in Wahrheit nicht weit zurückwerfen? Diese Sorge scheinen auch die Zentralbanken zu teilen, die gerade weltweit daran arbeiten, eine eigene digitale Währung ins Rennen zu schicken, auch in Europa. Diese soll so gestaltet werden, dass sie zweierlei Dinge verhindert: eine Disintermediation des Bankensektors mit fatalen Auswirkungen auf das Kreditgeschäft der Banken und das Heraushalten der oben beschriebenen Ausfallrisiken von Stablecoins aus dem Zahlungsverkehr.

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