Mittelstandsanleihen: Qualitätsoffensive zündet nicht

Aus der erhofften Trendwende ist 2014 nichts geworden, der Markt für Mittelstandsanleihen verliert in Deutschland unübersehbar an Schwung: Die Anzahl an Neuemissionen ist 2014 gegenüber dem Vorjahr deutlich zurück gegangen, und auch die emittierten Volumina sind gesunken.

Gemäß dem „Mittelstandsanleihe-Report“ der Corporate-Finance-Beratung Blättchen & Partner für 2014, der registrierten Lesern in der FINANCE-Datenbank vollständig zum Download zur Verfügung steht, wurden 2014 in Deutschland 13 Mittelstandsanleihen mit einem prospektierten Emissionsvolumen von insgesamt 715 Millionen Euro neu notiert. Im Vorjahr waren es noch 39 Emissionen, die zusammen ein Volumen von 1,97 Milliarden Euro hatten. Bis auf eine Emission fanden 2014 sämtliche Listings in Frankfurt statt.

„Der Marktplatz in Frankfurt hat sich damit endgültig als klarer Marktführer etabliert“, behaupten die Studienautoren. Insgesamt vier Emissionen hatten ein Volumen von 100 Millionen Euro und mehr, aber mit einem klaren Branchenschwerpunkt. Als einziges Unternehmen außerhalb des Immobiliensektors platzierte German Pellets im November eine Mittelstandsanleihe in dieser Größenordnung.  

Insolvenzen von Mittelstandsanleihen bremsen den Markt

Zu den aktivsten Emissionsbegleitern des vergangenen Jahres zählt die Studie Steubing, Youmex und die IKB. Gezeichnet würden die Papiere vorwiegend von kleineren institutionellen und semi-institutionellen Investoren. Auch die Abkehr von Ratings, wie sie die Börse Düsseldorf zuletzt zum Beispiel vorexerziert hat, interpretiert Blättchen & Partner als Hinweis darauf, dass Privatanleger nicht mehr im Fokus der Emittenten stehen. Zunehmend würden Investoren die Risikoeinschätzung nach eigenen Maßstäben vornehmen, denn als Orientierung für die Rückzahlungswahrscheinlichkeit hätten sich die Ratingnoten nicht bewährt.

Als Grund für den Rückgang bei den Neuemissionen sehen die Studienautoren die negative Marktstimmung infolge der zahlreichen Insolvenzen. Mit der dubiosen Pleite des Kupferkabelhändlers Penell hatte der Markt für Mittelstandsanleihen auch 2015 schon seine erste Insolvenz zu verzeichnen.

Unternehmen guter Bonität an den Markt zu locken, gestalte sich nach wie vor schwierig: Vielmehr würden Unternehmen mit guter Bonität wie Dürr oder DIC Asset ihre Mittelstandsanleihen vorzeitig ablösen, um sich am institutionellen Bondmarkt günstiger zu refinanzieren. „Die gegenwärtigen Konditionen sind dort so günstig, dass die mit der vorzeitigen Tilgung verbundenen Aufschläge auf den Nominalbetrag kein Hindernis darstellen“, meint Blättchen & Partner. Ihr für den Mini-Bondmarkt problematisches Fazit: Unternehmen mit Zugang zu alternativen Finanzierungsquellen machten „einen großen Bogen um die Mittelstandsanleihesegmente“.

Empfehlungen zu mehr Qualität werden kaum eingehalten

Blättchen & Partner sieht nicht nur den Mangel an Emittenten und die zurückgehende Anzahl an Transaktionen als Warnsignal für den Markt. Auch die wenig erfolgreichen Bemühungen, die Qualität der Mittelstandsanleihen auf ein höheres Niveau zu heben, führt die Corporate-Finance-Agentur an: Die 2014 von der Frankfurter Börse veröffentlichten Empfehlungen des Best Practice Guides hätten sich „nicht etabliert“, so das Urteil: „Ab Herausgabe der Empfehlungen im April konnten gerade einmal zwei Emittenten die empfohlenen Finanzkennzahlen zum Geschäftsjahr vor Emission voll oder weitestgehend einhalten.“

Auch harte Covenants haben sich nicht etabliert, monieren die Münchener. Ein Beispiel für Covenants lieferte jüngst NZWL, eine Emission, die als qualitativ vergleichsweise hochwertig gilt. Zwar gesteht der Automobilzulieferer NZWL seinen Gläubigern ein Sonderkündigungsrecht bei Überschreitung bestimmter Verschuldungsgrade zu. Die Grenzwerte liegen allerdings über den empfohlenen Werten des Best Practice Guides.

Insgesamt kämpft der Markt nach wie vor um bessere Bonitäten. Um für solide Mittelständler interessant zu sein, müssten die Kupons sich auch am unteren Rand weiter ausdifferenzieren, schreiben die Autoren. Mittelständischen High-Yield-Bonds mit entsprechender Verzinsung räumen sie durchaus eine Zukunft ein – auch wenn dies mit der ursprünglichen Idee des Mittelstandanleihenmarkts nicht mehr viel gemein haben dürfte.