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Bläsi: „Börsengang eine von mehreren Optionen“

Für 2017 und 2018 müssen 110 Millionen Euro refinanziert werden.
FINANCE

Ihr dramatisches Wachstum zu Russlands größtem Rohmilcherzeuger mit 100.000 Hektar eigener Fläche und 185.000 Hektar bewirtschafteter Fläche schlägt sich in der Bilanz nieder. Die Bilanzsumme ist 2012 um 43 Prozent gestiegen. Allein das Anlagevermögen, zu dem Sie auch Jungtiere rechnen, um 100 Millionen Euro gestiegen bei einer avisierten Leistung von 100 Millionen Euro. Das Eigenkapital  durch die Neubewertung von Immobilien ist gerade noch konstant geblieben. Wie wirken sich die Flächenzukäufe auf den Cashflow aus?
Cash ist sicherlich der limitierende Faktor in unserem Geschäft. Wir erwirtschaften aus Betrieben, die wir seit einigen Jahren bewirtschaften, deutlich positiven Cash. Betriebe und Flächen, die wir neu übernehmen, sind cash-negativ, weil die Erträge in den ersten ein, zwei, bei Flächen sogar drei Jahren nicht ausreichend sind. Da wir darüber hinaus für den Erwerb von Betrieben kaum und von Flächen nur selten echte Bankfinanzierungen bekommen, wird das Wachstum über Cash gelenkt und limitiert.

Der russische Milchmarkt bietet viele Wachstumschancen, die Milchpreise sind sehr hoch, im Land wird nur 60 Prozent des Milchkonsums produziert. Zugleich muss Russland nach dem WTO-Beitritt seine Subventionen senken. Ekosem ist wachstumshungrig. Heißt das, wir werden Sie bald mit einer Kapitalerhöhung – sprich einem IPO sehen?
Zuerst ein Wort zu den Subventionen – generell vergibt Russland viel weniger Subventionen für Landwirtschaft als beispielsweise die Europäische Union. Die Subventionen sind sehr stark investitionsorientiert in Form von Zinszuschüssen auf die Investitionskredite. Wenn wir die Entscheidung treffen, eine neue Anlage zu bauen, dann gehen wir zunächst zu einer Bank, um die Finanzierung zu sichern. Die Bank gibt dann eine Zusage unter der Bedingung, dass die staatlichen Zinszuschüsse gewährt werden. Wenn diese Zusage vom Landwirtschaftsministerium kommt, wird gebaut; die Zusage gilt für die gesamte Finanzierungslaufzeit. Das heißt, der größte Teil der Zuschüsse wird nicht für die Produktion gewährt sondern für die Investition und ist damit gut kalkulierbar.

Die Frage eines IPO hat nicht Priorität Nummer 1 aber es ist sicherlich richtig, dass wir in unserem weitere Wachstum das Eigenkapital früher oder später nachziehen wollen und müssen – hierzu ist ein Börsengang eine von mehreren Optionen.

Die kritische Frage ist ja sicher die nach der Unternehmensbewertung und vor allem die nach der Bemessungsgrenze. Bei einer Nettoverschuldung von 8 Mal EBITDA liegt das theoretische Equity Value auch bei einem 8er Multiple bei Null. Da müssten Sie Investoren etwas erklären.
Analog zu der Anwendung von IFRS ist es auch im Hinblick auf Unternehmensbewertung so, dass der Blick ins Standardinstrumentarium nur bedingt hilft. Wenn der zehnte Automobilzulieferer an den Markt kommt, ist es tendenziell einfacher, eine Vergleichsbewertung zu machen, als wenn ein Unternehmen kommt, das in dieser Struktur praktisch nirgends auf der Welt börsennotiert ist. Die wesentliche Herausforderung besteht in den langen Vorlaufinvestitionen. Wir haben am 31.12. Futter in der Bilanz und auch Investitionen in Gebäude, aus denen wir erst 18 Monate später Erträge erzielen. Insofern ist das in der Tat eine interessante Aufgabe.

 

Jetzt haben Sie durch eine kleine Kapitalerhöhung von 5 Prozent 10 Millionen Euro eingenommen. Danach ist das Equity mit 200 Millionen Euro bewertet – keine schlechte Unternehmensbewertung.

Stimmt. Bei einer aktuellen Verschuldung (30.06.2013) von ca. 280 Millionen Euro und einem Equity Value von 200 Millionen Euro sind wir bei 480 Millionen Euro Enterprise Value. Das entspricht bei einem erwarteten EBITDA für 2014 von 45 Millionen Euro, das ein Analyst errechnet hat, einem Multiple von 10. Damit kann ich ganz gut leben.

 

 

Was ist Ihr Plan B? Wieviele Performance-Ressourcen können Sie noch im Konzern heben? Der Milchpreis von derzeit 43 Cent pro Liter könnte schließlich auch mal fallen und die Subventionen, die auch jeden Liter produzierte Milch stützen, ganz wegfallen. Ein relevanter Peformancetreiber ist die Nachzucht.
Die Milchpreise liegen derzeit bei 43 Cent pro Liter – der Rubel wirkt sich negativ aus sonst wären wir höher. Auf der Kostenseite ist der Herdenaufbau extrem teuer – wenn wir nur Tiere aus eigener Nachzucht in die Herde integrieren, haben wir hierfür Kosten von ca. 500 Euro je Tier – durch den Import von Tieren aus Nordamerika steigt dieser Wert auf ca. 2.500 Euro je Tier. Dieser Import ermöglicht uns aber ein deutlich schnelleres Wachstum in der Phase, in der Investitionen großzügig gefördert werden. Darüber hinaus haben wir heute Kühe in der Herde, die für sich gesehen nicht wirtschaftlich sind. Wir halten diese aber, weil sie weitere Kälber bringen, die wir sonst teuer zukaufen müssten. Im Pflanzenbau schließlich ist es so, dass wir auf Flächen, die wir neu übernehmen, nur ca. ein Drittel dessen ernten, was wir von Flächen holen, die wir seit fünf oder mehr Jahren bewirtschaften. Das bedeutet, dass wir das Gesamterntevolumen noch deutlich erhöhen werden.

…Auch das wären gute Argumente bei einem IPO…
Richtig.

Wollen Sie die Mittelstandsanleihen eigentlich 2017 und 2018 refinanzieren oder tilgen? Creditreform sieht nur eine Anschlussfinanzierung für Sie. Richtig?
Die Entscheidung über Tilgung bzw. Anschlussfinanzierung wird im Laufe des Jahres 2014 getroffen werden. Ein genereller Investitionsstopp wäre Grundvoraussetzung dafür, bis 2017 ausreichend Cash anzusparen.

Herr Bläsi, wir danken Ihnen für das Gespräch.

Lesen Sie in Teil 1 des FINANCE-Interviews, wie Wolfgang Bläsi den Markt für Mittelstandsanleihen einschätzt. Eine ausführliche Reisereportage über Ekosem Agrar finden Sie in der aktuellen Ausgabe von FINANCE.

marc-christian.ollrog[at]finance-magazin

Info

Ekosem Agrar

 

Die Ekosem Agrar ist die deutsche Holding des russischen Agrarkonzerns Ekoniva. Rund 185.000 Hektar Ackerland bewirtschaftet der Konzern, 100.000 davon in Eigenbesitz. Die sechs Höfe befinden sich in der Gegend Kaluga im Westen Russlands und in Nowosibirsk und konzentrieren sich auf Woronesch. Derzeit liegt der Bestand an Milchkühen bei rund 18.000, wird aber bis 2015 auf 30.000 anwachsen. Für 2013 strebt Ekosem einen Unternehmensumsatz von 100 Millionen Euro an bei einer Leistung von rund 120 Millionen Euro.

 

2012 fiel Ekosem mit der Platzierung von zwei Mittelstandsanleihen über insgesamt 110 Millionen Euro am Stuttgarter Segment BondM auf. 2013 folgte über das nicht konsolidierte Schwesterunternehmen EkoTechnika eine weitere Emission zur Finanzierung des Landmaschinenhandels.

Info

CFO Wolfgang Bläsi

Der 45-jährige Wolfgang Bläsi kam im März 2010 als CFO zu Ekosem Agrar. Seine erste Station im Agrarbereich, die KTG Agrar hatte er nach nur 18 Monaten als CFO im Mai 2009 verlassen. Bläsi begann seine Karriere als Trainee im Burda-Verlag und  wechselte anschließend zum SAP-Beratungshaus Novasoft, dessen IPO am Neuen Markt er erfolgreich vorbereitete.

 

2012 und 2013 fiel Bläsi mit der Platzierung von insgesamt drei erfolgreichen Mittelstandsanleihen am Stuttgarter Segment BondM auf. 110 Millionen Euro in zwei Tranchen entfallen dabei auf die Ekosem Agrar. 2013 folgte über das nicht konsolidierte Schwesterunternehmen EkoTechnika eine weitere Emission über 60 Millionen Euro zur Finanzierung des Landmaschinenhandels.