In den vergangenen Monaten wurden gleich drei deutsche PE-Deals nicht von Banken, sondern von den Debt Funds Ares, Blue Bay und Haymarket finanziert. Entern die Debt Funds jetzt auch den deutschen Finanzierungsmarkt, wie sie es schon in den USA und Großbritannien getan haben?
Nein, vor allem deshalb nicht, weil die Banken hier viel aktiver sind. In Großbritannien gibt es zurzeit vielleicht fünf bis zehn Banken, die Buy-outs finanzieren, in Deutschland sind es über 30. Wenn es um qualitativ gute Unternehmen geht, gewinnen die Banken in Deutschland den Deal in der Regel nach wie vor, wenn sie ihn wollen. Dennoch werden die Debt Funds sich hier festsetzen können, denn ihr Konzept ist durchdacht und deshalb auch nachhaltig – im Gegensatz zu Mezzanine-Programmen und Mittelstandsanleihen.
Wie groß sind die Finanzierungen der Debt Funds?
Fonds wie Ares und Haymarket finanzieren Tickets von 20 bis 150 Millionen Euro, GSO – eine Blackstone-Tochter – fängt dagegen erst bei 150 Millionen Euro an. Und es gibt auch Fonds wie Proventus, die unter 20 Millionen Euro agieren. Also die ganze Bandbreite.
Was unterscheidet die Debt Funds von den Banken?
Sie machen auch mal Finanzierungen, bei denen die Banken abwinken, zum Beispiel wenn das Cashflowprofil eines Unternehmens kurzfristig keine Tilgungen zulässt. Der Vorteil der Debt Funds ist sicherlich der, dass ihre Entscheidungsfindung nicht so von interner Politik geprägt ist wie in vielen Banken. Außerdem unterliegen die Debt Funds weniger regulatorischen Beschränkungen. Die Banken warnen zwar ihre Kunden, dass das Konzept der Debt Funds noch nicht in einer Krise getestet wurde. Aber da haben die Banken aus Sicht vieler Kunden ja auch keine weiße Weste. Wenn es eng wird, hat ein CFO mit einem Debt Fund auch nicht mehr zu kämpfen als mit einer Bank.
Fast alle Debt Funds arbeiten mit so genannten Uni Tranches, die klassische Unterteilung in Senior- und Mezzanine-Tranchen gibt es dort nicht mehr. Taugen diese Uni-Tranches etwas?
Für manche Unternehmen schon. Sie sind flexibler, geben Unternehmen mehr Spielraum für Wachstum und Investitionen, und weil es nur eine Tranche mit einem Zinssatz gibt, tilgt man auch nicht zuerst den billigsten Kredit, wie das bei einer kombinierten Senior- und Mezzanine-Finanzierung der Fall ist. Aber eines muss ein CFO wissen: Debt Funds arrangieren keine Betriebsmittelkredite oder ähnliches. Der ganze Kredit muss sofort genommen werden, fertig.
Womit punkten die Debt Funds? Schnelligkeit, Handlungsfähigkeit, Konditionen?
Vor allem mit Flexibilität. In einem aktuellen Deal, den ein Debt Fund im deutschen Mittelstand gemacht hat, sind die ersten drei Jahre tilgungsfrei gestellt. Das kann der Fonds machen, weil er den ganzen Kredit auf die eigenen Bücher nimmt – das machen im Moment nicht viele Banken. Aber das kostet natürlich auch. Aktuell rufen die Debt Funds für die Unitranches Zinsen von 7,5 bis 8,5 Prozent auf. Das sind 300 Basispunkte mehr, als ein gutes Unternehmen für die Senior-Tranche eines LBO-Kredits bezahlt. Wenn man dort aber noch die teure Mezzanine-Tranche– mit hinein rechnet, schrumpft der Spread auf rund 150 bis 200 Basispunkte.
Sind Debt Funds auch interessante Transaktionspartner für klassische Corporate-Finanzierungen?
Einzelne Finanzierungen wird es schon mal geben, aber im großen Stil erwarten wir das nicht. Die Fonds haben in einer Reihe von Fragen viel höhere Ansprüche, als die CFOs das von ihren Banken gewohnt sind: Covenants, Reporting, Due Diligence, komplexe Dokumentation. Das ist alles LBO-Standard inklusive monatlichen Reportings und umfangreichen Due Diligence-Prüfungen. Das kostet Zeit und Geld. Hinzu kommt: Den Debt Funds fehlt es noch an Kontakten außerhalb der Private-Equity-Szene, im Mittelstand sind sie kaum vernetzt.
Für welche Unternehmen käme ein Deal mit einem Debt Fund denn überhaupt in Frage?
Eigentlich nur für solche in Sondersituationen, zum Beispiel wenn sich spontan eine große Akquisitionsmöglichkeit auftut und das Unternehmen schnell sein muss, um konkurrierende Private-Equity-Bieter aus dem Feld zu schlagen. Dann wäre ein Debt Fund besser lieferfähig als ein Bankenclub. Und auch nur dann würde ein CFO nicht den Eindruck erwecken, dass er bei den Banken abgeblitzt ist, wenn er mit einem Debt Fund in eine Transaktion geht. Bei einer normalen Finanzierung würde das hingegen Fragen aufwerfen.
Würden Debt Funds und Industrie-CFOs denn überhaupt zusammenpassen?
Kulturell schon. Die Transaktion liefe ähnlich wie bei einem Private-Equity-Deal, und da arbeiten die Investoren und die Mittelständler ja auch oft erfolgreich zusammen. Langfristige Kreditbeziehungen zwischen Nicht-LBO-Unternehmen und Debt Funds werden aber nicht entstehen, denn die Debt Funds sind so teuer und anspruchsvoll, dass die meisten Industrie-CFO versuchen würden, den Fonds schnell wieder loszuwerden. Und daran hat der Fonds nur dann ein Interesse, wenn er ordentlich entschädigt wird. Und dann wird es richtig teuer.
