Herr Grub, das Coronavirus bestimmt die Nachrichten. In China stehen ganze Regionen still, mit jedem Tag wächst die Sorge, dass die wirtschaftlichen Folgen weltweit um sich greifen. Ist Corona auch schon ein Thema in M&A-Verhandlungen?
Bislang noch nicht auf breiter Front. Aber es wächst die Verunsicherung. Eine steigende Zahl von M&A-Akteuren fragt sich, welche Folgen Produktions- und Lieferunterbrechungen auf die Geschäftslage von Käufer oder Target haben könnten. Solche Phasen sind nicht einfach für M&A-Deals.
Mit Hilfe so genannter „Material Adverse Change-Klauseln“ lassen sich Sicherheitsnetze in M&A-Kaufverträge einziehen. Wie funktionieren MAC-Klauseln ganz konkret, und greifen sie überhaupt bei so etwas wie dem Coronavirus?
MAC-Klauseln gewähren dem Käufer ein Rücktrittsrecht, wenn sich zwischen Signing und Closing Dinge ereignen, die die Zahlen des Targets schwerwiegend beeinträchtigen. Erstaunlicherweise sind MAC-Klauseln in Europa immer noch sehr selten, laut der letzten CMS European M&A Study betrug ihr Anteil an allen M&A-Kaufverträgen nicht mehr als 15 Prozent. In den USA finden sie sich hingegen in über 90 Prozent aller M&A-Kaufverträge. Und ob sie greifen? Der Jurist in mir sagt: „It depends!“
Der Journalist in mir sagt, da muss von Ihnen noch ein bisschen mehr kommen.
Gerne! Üblicherweise gelten folgende Ereignisse als MAC-Events: Militärische Konflikte, Naturkatastrophen oder sonstige Ereignisse, die die Industrie schwerwiegend beeinträchtigen. Der Coronavirus könnte als Naturkatastrophe gelten, aber sattelfest ist diese Definition nicht. Daher rate ich CEOs, CFOs und M&A-Strategen dringend – gerade so lange Corona noch wütet – die Definition enger zu fassen und zum Beispiel auch die massenhafte Ausweitung eines Krankheitserregers in den Katalog mit hinein zu verhandeln. Aber auch ein starker Auftragsrückgang beim Target oder ein Einbruch des Aktienmarkts können als MAC-Event definiert werden.
„Ich rate M&A-Strategen dringend, eine Virusepidemie in den MAC-Katalog hinein zu verhandeln.“
So gestalten kluge M&A-Strategen ihre MAC-Klauseln
Würde das schon reichen, um einen M&A-Deal vor den unabsehbaren Folgen der Coronakrise zu schützen?
Nein, nur das richtige Ereignis zu definieren reicht auf keinen Fall. Sehr wichtig ist es, auch den Wirkungskreis so weit wie möglich zu fassen. Wenn die materiellen negativen Veränderungen direkt auf das Unternehmen wirken müssen, damit die MAC-Klausel greift, könnte es Ihnen zum Beispiel passieren, dass Sie jetzt am Kaufvertrag für eine Firma festhalten müssen, selbst wenn diese mitten in Wuhan sitzt – sofern deren Geschäftszahlen selbst noch nicht eingebrochen sind. Eine MAC-Klausel, die sich hingegen auch auf Störungen im Umfeld des M&A-Targets bezieht, greift viel schneller und umfassender.
Ist Corona nur für Deals mit chinesischer Beteiligung relevant?
Nein, die Folgen der Coronakrise können auch für solche Transaktionen relevant werden, bei denen gar kein direkter Bezug zu China vorhanden ist. Aber wenn das Target zum Beispiel auf chinesische Lieferanten setzt, diese jetzt aber nicht mehr liefern können, wäre eine MAC-Klausel auch dort anwendbar – natürlich immer unter der Voraussetzung, dass sich die Geschäftslage des Targets infolge dessen tatsächlich gerade materiell verschlechtert.
MAC-Klauseln beim Abflauen des Coronavirus
Als Verkäufer würde ich argumentieren, dass das Virus schon in ein paar Wochen eingedämmt sein und China dann schnell zur Normalität zurückkehren könnte.
Das würde Ihnen nichts nützen. Wenn die nachteiligen Folgen bereits eingetreten sind, ist es unerheblich, wie lange die Störung noch andauern wird. Dann greift die MAC-Klausel.
Sehen wir dann jetzt in der nächsten Zeit eine Welle von „Broken Deals“ wegen des Coronavirus?
Nein, das glaube ich nicht. Denn es gibt auch noch eine zweite Schwäche in vielen MAC-Klauseln, nämlich die, dass der „materielle“ Geschäftseinbruch nicht genau definiert ist. Was ist schon materiell? Und reicht es schon, wenn sich ein solcher Einbruch erst in den Planungen für die nächsten Quartale abzeichnet? Käufer sollten – wenn sie auf MAC-Klauseln setzen – nicht nur die Auslöser umfassend definieren, sondern auch die Schwellenwerte, ab wann die Folgen „materiell“ werden. Und trotzdem werden auch die meisten Deals mit klar definierten MAC-Klauseln am Ende über die Bühne gehen.
„In vielen MAC-Klauseln ist das Wort „materiell“ nicht genau definiert. Das ist eine große Schwäche.“
Warum das?
In vielen Fällen dient eine relevant gewordene MAC-Klausel dem Käufer lediglich als Anlass, den Kaufpreis noch einmal nachzuverhandeln, denn der strategische Wert des Targets ist ja in der Regel immer noch vorhanden. Dass ein M&A-Deal nach dem Signing wirklich noch abgebrochen wird, passiert ausgesprochen selten. Fälle wie Fresenius/Akorn sind eine klare Ausnahme.
Coronavirus: Wackeln jetzt die chinesischen Käufer?
Um beim Preis nicht erpressbar zu sein, dürften sich so gut wie alle Verkäufer gegen allzu strenge MAC-Klauseln zur Wehr setzen.
Das lässt sich verhandeln. Natürlich muss auch der Käufer etwas anbieten. Üblich ist zum Beispiel, dass beide Parteien eine Break-up-Fee vereinbaren. Im MAC-Fall darf der Käufer den Kaufvertrag dann zwar annullieren, aber das kostet ihn eine vorher festgelegte Summe. Das finde ich fair.
CMS
Müssen wir damit rechnen, dass jetzt auch chinesische Käufer versuchen werden, sich mit Verweis auf Corona aus bereits geschlossenen Kaufverträgen herauszuwinden?
Das erwarte ich nicht. Dafür ist der M&A-Markt im Moment auch einfach zu sehr ein Verkäufermarkt. Ich würde eher damit rechnen, dass in naher Zukunft mehr chinesische Käufer als üblich es versuchen werden, sich einen Finanzierungsvorbehalt einräumen zu lassen. Denn wer weiß schon, wie das chinesische Finanzsystem die Coronakrise übersteht? Aber als Verkäufer würde ich mich davon nicht ins Bockshorn jagen lassen. Für Käufer, die wegen einer geplatzten Finanzierung von einem M&A-Kaufvertrag zurücktreten möchten, dürfte es derzeit schwer nachzuweisen sein, dass sie tatsächlich kein Geld bekommen. Eine solide MAC-Klausel, die auf die Verfassung des Targets abstellt, lässt sich viel leichter durchsetzen.
Info
Der Rechtsanwalt Dr. Maximilian Grub ist Partner und Co-Leiter des Geschäftsbereichs Corporate/M&A bei der Wirtschaftskanzlei CMS Deutschland.
Lesen Sie in unserem gestrigen Interview mit zwei Experten vor Ort, wie sich die Coronakrise auf die chinesische Wirtschaft und die deutschen Unternehmen auswirkt, die sich dort engagieren.
