Private Equity: Viel Geld, wenig Targets

Das Geld in den Fonds der Private-Equity-Gesellschaften fließt meistens in die Übernahme von nicht börsennotierten Unternehmen – in Ausnahmen übernehmen Private-Equity-Investoren aber auch börsennotierte Unternehmen und veranlassen danach das Delisting des Unternehmens. Prominente Beispiele für diese Art von Transaktionen, die auch PIPE (Private Investments in Public Equity) oder Public-to-Private-Transaktionen (P2P) genannt werden, sind die Übernahmen von Axel Springer, Stada oder Datagroup. 

Kennzeichnend für die Unternehmen, an denen sich Finanzinvestoren in der Regel mehrheitlich beteiligen, ist ihr fortgeschrittener Lebenszyklus: Vor allem mittelständische Firmen und Konzern-Carve-outs landen regelmäßig in den Portfolios der Investoren. Private Equity investiert in der Regel nicht in Start-ups, in diesem Feld sind Venture-Capital-Investoren unterwegs. In der jüngeren Vergangenheit öffneten sich Private-Equity-Investoren aber Investments in jüngere Unternehmen, einige Finanzinvestoren wie Ardian oder Aurelius haben für diese „Growth“-Investitionen sogar eigene Fondsvehikel. 

Private-Equity-Fonds investieren grundsätzlich branchenübergreifend, konzentrieren sich aber meist auf einige besonders attraktive Sektoren. Das hat vor allem einen Grund: Eine gute Branchenkenntnis ist entscheidend für das Dealsourcing, die Unternehmensbewertung sowie die operative Verbesserung des Unternehmens.

Typische oder beliebte Sektoren von Private Equity sind:

• Technologie (Software, KI, digitale Plattformen, IT-Dienstleister)
• Dienstleistungen, vor allem für Unternehmen (Business Services)
• TMT: Technologie, Medien, Telekommunikation
• Gesundheitswesen (Pharma, Medizintechnik, Pflege, Healthcare-Services)
• Industrie und produzierendes Gewerbe (Maschinenbau, Automobilzulieferer, Industrie-Services)
• Finanzdienstleistungen (Zahlungsverkehr, Versicherungen, Spezialbanken, FinTech)
• Konsumgüter und Handel (Markenhersteller, E‑Commerce, Handelsketten)
• Energie und Infrastruktur (erneuerbare Energien, Netze, Transport, Logistik, Versorger)

Kapitalgeber für Private Equity sind meistens institutionelle Investoren wie zum Beispiel Versicherungen, Pensionsfonds oder Banken. In einzelnen Fällen investieren auch Privatanleger größere Summen.

Investitionen in Private-Equity-Fonds zeichnen sich grundsätzlich dadurch aus, dass sie mit einem höheren Risiko einhergehen. Dafür versprechen sie im Vergleich zu traditionellen Anlageklassen wie etwa Staats- oder Unternehmensanleihen aber auch höhere Renditen.

Wichtig ist, dass die Finanzinvestoren zunächst Kapitalzusagen für einen neuen Fonds einwerben und das Kapital erst im nächsten Schritt abrufen, um davon Firmen zu kaufen. Das Abrufen der Gelder kann allerdings auch schon geschehen, bevor der Fonds offiziell geschlossen wird. Damit können Private-Equity-Investoren schon vor dem Fonds-Closing demonstrieren, wohin das Kapital fließen wird. Das wiederum kann den LPs Sicherheit geben.

Hat der Finanzinvestor das selbstgesteckte Zielvolumen des Fonds (den sogenannten Hard Cap) erreicht oder gar überschritten, kann der Fonds geschlossen werden (Closing). Die Unternehmen, die dann in das eigene Portfolio wandern, nennt man daher Portfoliounternehmen. Weitere Begriffe sind Beteiligungen oder Assets.

Bei Plattform-Investments handelt es sich in der Regel um den Zukauf größerer Firmen, die den Kern (oder Nukleus) einer neuen Unternehmensgruppe bilden sollen. Für die Plattform kaufen die Finanzinvestoren dann kleinere Zielunternehmen, die Add-ons, hinzu. Diese werden meist mit der Plattform verschmolzen, sodass zum Ende der Investmentdauer eine größere Unternehmenseinheit entsteht, die gewinnbringend weiterverkauft werden kann.

Das Portfoliounternehmen kann entweder an den nächsten Private-Equity-Investor (Secondary, Tertiary, ..) verkauft werden oder an einen Strategen (Trade Sale).

Eine weitere Möglichkeit, den Wert des Unternehmens zu realisieren, ist ein Börsengang. Trennt sich ein Finanzinvestor von einem Portfoliounternehmen, sagt man auch Exit, die verschiedenen Varianten sind die Exit-Kanäle.

Die gewöhnliche Haltedauer eines Private-Equity-Investments beträgt fünf bis sieben Jahre. Nach jedem realisierten Investment wird der Verkaufserlös direkt an die Investoren ausgeschüttet. Die maximale Laufzeit von Private-Equity-Fonds beträgt zehn bis zwölf Jahre. In diesem Zeitraum müssen alle Investments realisiert werden, bis dahin nicht abgerufene Kapitalzusagen verbleiben bei den Investoren.

Eine entscheidende Rolle bei Private-Equity-Investments spielt die Verschuldung der Portfoliounternehmen. Nach einer Übernahme verschulden die Finanzinvestoren die Unternehmen, um eine höhere Rendite zu erwirtschaften. Zugrunde liegt ein mathematischer Effekt, der auch als Leverage-Effekt oder zu Deutsch als Hebeleffekt bezeichnet wird. Demnach erhöht sich die Eigenkapitalrendite, je mehr Fremdkapital eingesetzt wird. Ist der Fremdkapitalzinssatz niedriger als die durchschnittliche Verzinsung des eingesetzten Eigenkapitals, ist die Rendite positiv, im umgekehrten Fall rutscht sie ins Negative.

Als Faustregel für ein konventionelles bis konservatives Private-Equity-Investment gilt ein Fremdkapitaleinsatz von 60 Prozent, dementsprechend liegt der Eigenkapitaleinsatz bei 40 Prozent.

Zum besseren Verständnis des Leverage-Effekts hier ein stark vereinfachtes Rechenbeispiel:

Ein Private-Equity-Investor hat für einen Fonds 1 Milliarde Euro an Kapitalzusagen eingeholt und kauft von diesem Geld fünf Firmen mit – der Einfachheit halber – einer Eigenkapitalbeteiligung von 50 Prozent. Die restlichen 50 Prozent werden entsprechend fremdfinanziert. Der Finanzinvestor hat demnach insgesamt 2 Milliarden Euro zur Verfügung, von denen er fünf Firmen mit einem durchschnittlichen Unternehmenswert (Enterprise Value, EV) von 400 Millionen Euro übernehmen kann.

Hat sich der Wert der Unternehmen während der Halteperiode durchschnittlich verdoppelt, kann der Finanzinvestor die fünf Firmen für insgesamt 4 Milliarden Euro weiterverkaufen. Von dieser Summe werden Schulden zurückgeführt und die Kapitalgeber ausbezahlt. Die Schulden begleichen die Finanzinvestoren meistens in regelmäßigen Abständen und nicht erst zum Ende der Haltedauer der Firma. Bedient werden sie aus dem Cashflow des Portfoliounternehmens. Das Kapital der Geldgeber wird hingegen am Ende der Fondslaufzeit zurückgezahlt.

In diesem Beispiel beträgt die Summe der zu begleichenden Schulden 1 Milliarde Euro – so bleiben für die Kapitalgeber am Ende 3 Milliarden Euro.

Der Kapitaleinsatz hat sich im obenstehenden Beispiel während der Fondslaufzeit verdreifacht. Der Fonds hat demnach ein Money Multiple (dieser Begriff bezeichnet die Wertsteigerung über die gesamte Laufzeit hinweg) von 3x erzielt. Ohne die Aufnahme von Fremdkapital hätte sich der Einsatz lediglich verdoppelt (von 2 auf 4 Milliarden Euro).

Möchte man errechnen, wie viel Rendite das Investment pro Jahr abgeworfen hat, berechnet man die annualisierte Rendite, auch Internal Rate of Return (IRR). Diese sollte in der Regel bei 20 bis 25 Prozent liegen, ähnlich wie bei dem Investment im obenstehenden Beispiel.

Weil Unternehmen bei dem Einstieg eines Finanzinvestors stets (hoch) verschuldet werden, sagt man zu dieser Transaktionsart auch Leveraged-Buy-out (LBO). Den Fremdkapitalanteil der Finanzierung stellt dabei meistens ein Debt-Fonds zur Verfügung. Banken werden von Private-Debt-Fonds im Leveraged-Finance-Geschäft immer weiter an den Rand gedrängt.

Die Strategie, über den Leverage-Effekt die Rendite zu maximieren, wird in der Private-Equity-Welt auch Financial Engineering genannt. Doch sich allein darauf zu stützen, reicht heutzutage nicht mehr aus. Daher kombinieren die meisten Finanzinvestoren je nach Investment-Case mehrere Strategien, um den Wert der zugekauften Unternehmen zu steigern.

Die derzeit beliebteste Wertsteigerungsmethode ist (die oben bereits ausgeführte Strategie) „Buy and build“: Dabei kaufen die Finanzinvestoren ein großes Unternehmen, das sie als Plattform nutzen, um weitere kleinere Add-ons zu kaufen und zu integrieren. Im Idealfall ist das neue Netzwerk beim anschließenden Weiterverkauf mehr wert als die Summe der zugekauften Einzelteile. Besonders bekannt für seine Buy-and-build-Strategie ist zum Beispiel der Finanzinvestor Waterland.

Ebenfalls bis vor einigen Jahren beliebt war „Buy-and-break“ oder auch „buy, strip and flip“. Bei dieser Strategie kaufen sich Finanzinvestoren bei ihrer Meinung nach unterbewerteten Unternehmen ein, spalten sie in mehrere Einzelteile, die verkauft werden, und trennen sich dann gewinnbringend von dem repositionierten Unternehmen. Wählt ein Private-Equity-Investor diese Strategie, hält er die Firma meist kürzer, oft nur ein bis zwei Jahre.

Private-Equity-Strategien gehen oft mit weiteren Maßnahmen einher, um Wert zu heben. So optimieren Finanzinvestoren gerne die Prozesse im Unternehmen und versuchen, Kosten einzusparen. Darüber hinaus ist die Internationalisierung durch gezielte Zukäufe im Ausland ein weiterer Hebel, um mehr Umsätze zu generieren. Eine weitere Möglichkeit ist es, neue Produkte oder Services zu entwickeln. Aktuell investieren viele Finanzinvestoren zudem in mittelständische Firmen, um sie zu digitalisieren.

Darüber hinaus gewinnt operative Value Creation immer mehr an Relevanz. Operative Value Creation bezeichnet die Wertsteigerung einer Portfoliogesellschaft durch echte operative Verbesserungen – also durch Maßnahmen im Unternehmen selbst, nicht allein durch anorganisches Wachstum und den Leverage-Effekt. In einem Marktumfeld mit hohen Kaufpreisen und teurem Kapital ist operative Value Creation vom Nice-to-have zum Must-have geworden – und zum zentralen Differenzierungsmerkmal erfolgreicher PE-Fonds.

Strukturelle Marktveränderungen wie höhere Unternehmensbewertungen in einigen Sektoren, die Zinswende, Wettbewerbsdruck zwischen Finanzinvestoren um wenige attraktive Assets sowie die Erwartungshaltung der LPs, Rückflüsse zu generieren, sorgen dafür, dass die Arbeit mit und am Unternehmen wichtiger wird, um die Unternehmenswertsteigerung zu erreichen.

Wenn Private-Equity-Investoren nämlich nicht mehr simpel durch (günstige) Zukäufe und Financial Engineering auf ihre Zielrenditen kommen, müssen sie sich andere oder zusätzliche Maßnahmen überlegen und umsetzen, um diese zu erreichen.

Einige Häuser, sowohl bei großen als auch bei Midmarket-Fonds, setzen nicht nur auf Berater, sondern haben auch eigene Operating Professionals – oder ganze Teams –, die sich um das Thema operative Wertsteigerung kümmern. Oft bringen die Professionals Skills in spezifischen Bereichen mit, wie etwa bei Digitalisierung, IT, Einkauf oder Vertrieb, und unterstützen die Portfoliounternehmen mit ihrem Fachwissen und ihrem Netzwerk in dem Bereich.

Private-Equity-Manager wollen aus ihren Investments nicht nur die höchsten Renditen erwirtschaften, um ihre Kapitalgeber zufriedenzustellen – sie agieren zudem mit einem starken Eigeninteresse: Die Manager verdienen auch selbst an guten Deals. Die Kapitalgeber müssen eine Managementgebühr von in der Regel um die 2 Prozent des verwalteten Kapitals bezahlen.

Mit dieser Summe finanziert das Private-Equity-Haus alle Kosten, darunter auch die Gehälter der Investment Manager. Hinzu kommt neben einem Bonus noch eine Erfolgsgebühr („Carried Interest“ oder „Carry“) von rund 20 Prozent, wenn mit dem Fonds eine bestimmte Mindestrenditehürde („Hurdle Rate“) überschritten wird. Diese liegt meist bei einem IRR von 8 Prozent.

Die Gehälter in der Private-Equity-Branche steigen seit Jahren kontinuierlich an. Die Grundgehälter liegen dabei im Schnitt im sechsstelligen Euro-Bereich. Dienstjüngere Professionals verdienen zum Teil auch weniger als 100.000 Euro, wohingegen Führungskräfte auch mal über eine halbe Million Euro Jahresgehalt beziehen. Hinzu kommen Bonuszahlungen sowie der Carried Interest, kurz Carry.

Über den Carried Interest (kurz: Carry) werden die verantwortlichen Investment Manager eines Private-Equity-Hauses ab einer gewissen Mindestrendite („Hurdle Rate“) an den Erträgen eines Fonds oder sogar einzelner Investments beteiligt. Er ist also ein erfolgsbasierter Vergütungsbestandteil beziehungsweise eine Gewinnbeteiligung.

Bei erfolgreichen Fonds kann der Carry einen erheblichen Anteil der Gesamtvergütung bestimmter Mitarbeiter ausmachen – allerdings über einen langen Zeitraum gerechnet, denn der Carry wird meist erst nach vielen Jahren ausgezahlt. In der Regel finden Carry-Auszahlungen statt, wenn das gesamte Fondskapital inklusive Zinsen zurückgezahlt wurde und die Mindestrendite (meist 6 bis 8 Prozent) erreicht wurde. Es gibt aber auch Fälle, in denen nach einem Exit aus einem Fonds Carry fließt („Deal-by-Deal Carry“). Die Gewinnbeteiligung beträgt meistens 20 Prozent der Fondsgewinne.

Für PE-Professionals in Deutschland haben sich vier Veranstaltungen als besonders bedeutsam etabliert: die Deutsche Investorenkonferenz, die Germany Private Equity Conference, die DEALSOURCING sowie die Superreturn International. Jede dieser Konferenzen deckt dabei ein etwas anderes Profil ab – von Mittelstandsfokus bis hin zu globalem LP-GP-Networking.

Die Deutsche Investorenkonferenz in Frankfurt am Main gilt als zentrales Branchentreffen für Mid-Cap-Private-Equity und Beteiligungskapital im Mittelstand. Ihr Format ist bewusst auf intensiven Austausch ausgelegt: Panels, strukturierte Networking-Formate und direkte Gespräche zwischen PE-Fonds, institutionellen Investoren (LPs) und Beratern stehen im Mittelpunkt. Für Professionals, die im deutschen Kern-PE-Markt aktiv sind, ist sie eine der relevantesten Pflichtveranstaltungen des Jahres.

Die DEALSOURCING zählt zu den Leitveranstaltungen der deutschen Corporate-Finance-Community und ist explizit stark von Private-Equity- und Financing-Professionals frequentiert. Die Veranstaltung, die typischerweise in Oberursel bei Frankfurt stattfindet, ist bewusst Networking-lastig konzipiert: Dealflow-Gespräche, M&A-Themen und der direkte Austausch zwischen Investoren, Beratern und Unternehmen stehen im Vordergrund. Wer aktiv nach Transaktionen sucht oder seinen Dealflow-Kanal pflegen möchte, sollte die DEALSOURCING fest im Kalender haben.

Die Superreturn International gehört weltweit zu den bedeutendsten Private-Equity-Konferenzen – und sie findet in Berlin statt, was sie für den deutschen Markt besonders zugänglich macht. Die Teilnehmerbasis ist sehr groß und international: GPs, LPs und Berater aus aller Welt sind vertreten. Thematisch deckt die Superreturn ein breites Spektrum ab, von Buy-out und Growth bis hin zu Infrastruktur. Für Professionals, die globale Kapitalbeziehungen aufbauen oder pflegen und sich über internationale Marktentwicklungen auf höchstem Niveau informieren möchten, ist sie unverzichtbar – auch wenn der Fokus klar über den deutschen Markt hinausgeht.