Squeeze-out bei Stada: Die Finanzinvestoren Cinven und Bain wagen ein milliardenschweres Going Private mit dem Pharmakonzern. In Zukunft könnte es mehr solcher Deals geben.

Stada

26.10.18
Deals

Going Private nach Tesla: Für wen es passt

Teslas Flop, Stadas Vollzug: Der Rückzug von der Börse ist wieder Gesprächsthema geworden. Aus diesen Gründen sollten CFOs und Private-Equity-Investoren solche Vorhaben wieder in ihr Blickfeld nehmen.

„Überlege, Tesla für 420 Dollar pro Aktie von der Börse zu nehmen. Finanzierung gesichert.“ Weil der letzte Teil Wunschdenken war, kostet dieser Tweet Tesla-Chef Elon Musk 20 Millionen Dollar und seinen Posten als Verwaltungsratschef des E-Auto-Pioniers. Und ein möglicher Rückzug Teslas von der Börse ist – zumindest auf absehbare Zeit – mit hoher Wahrscheinlichkeit politisch und kommunikativ diskreditiert.

Smarter sind die Private-Equity-Häuser Cinven und Bain den Börsenrückzug des Generikaherstellers Stada angegangen. Sie haben ihr Projekt Schritt für Schritt umgesetzt und bieten den noch verbliebenen freien Stada-Aktionären nun bis Anfang November die letzte Gelegenheit, ihre Stada-Aktien noch an sie abzutreten. In Kürze wird Stada dann vom Kurszettel verschwinden.

Das bedeuten Going Privates für CFOs

Dass jetzt gleich zwei prominente Going Privates in den Schlagzeilen sind, ist ungewöhnlich. Für gewöhnlich sind derartige Transaktionen Randerscheinungen am Kapitalmarkt. Rechtlich und operativ sind sie komplex, für die beteiligten Manager beinhalten sie weit mehr Herausforderungen als „normale“ Private-Equity-finanzierte M&A-Deals.

Es obliegt vor allem den CFOs dieser Unternehmen, den Börsenrückzug juristisch sauber umzusetzen und alle Vorschriften des Übernahmegesetzes zu befolgen, insbesondere hinsichtlich des Herausdrängens der Minderheitsaktionäre („Squeeze-out“). Dafür muss sich die Übernehmergruppe in Deutschland idealerweise über 95 Prozent der Aktien gesichert haben.

Going Privates bieten aber auch viele positive Aspekte für den CFO. Das Going Private selbst stellt nur einen „Einmalaufwand“ dar. Dafür entfallen die zeitaufwändigen Folgepflichten einer Börsennotiz dauerhaft, so dass der Extra-Zeitaufwand für den Börsenrückzug schon auf mittlere Sicht kompensiert werden kann. Und die neue Finanzierung wird in der Regel für viele Jahre im Voraus dauerhaft festgezurrt, so dass auch auf Finanzierungsseite nach der anstrengenden Strukturierungsphase mit zeitlicher Entlastung zu rechnen ist.

Going Privates ermöglichen spektakuläre Verdienste

Mit dem Börsenrückzug sinkt für den CFO auch der börsenmäßige Quartalsdruck. Allerdings muss er mit einem konzentrierteren und in der Regel auch qualifizierteren Investoren-Monitoring rechnen. Buy-out-Investoren kennen das Unternehmen und seine Spezifika deutlich besser als ein Analyst, der eine große Zahl von Aktien beobachten muss. Ein intensiverer Investoren-Input kann eine Chance sein, für schwächere CFOs ist es gegebenenfalls aber auch ein Risiko.

Vor allem aber gilt: Ist der CFO Teil des Buy-out-Teams, dann ist dies für ihn die einmalige Chance auf äußerst attraktive Buy-out-Vergünstigungen. Ist ein Going Private erfolgreich und wird drei bis fünf Jahre später wieder "ge-exited", dann erreicht der CFO durch Anteile zu Vorzugskonditionen („Sweet Equity“) und realisierte Wertsteigerungen des Unternehmens auch persönlich einen spektakulären Vermögenszuwachs.

Going Private aus Private Equity-Sicht

Die Private-Equity-Branche leidet gerade unter einem derart hohen Anlagedruck, dass den meisten Beteiligungsgesellschaften jede zusätzliche Investitionsoption willkommen sein dürfte. Die zusätzliche Option „Going Private“ ist also positiv zu werten.

Doch da börsennotierte Unternehmen normalerweise mit höheren Multiples als ihre nicht-börsennotierten Pendants bewertet werden, bedeutet das für den Investor einen noch höheren Druck zur Wertgenerierung. Zudem ist es angesichts der beschriebenen höheren Risiken bei der „Deal Completion“ immer ein Wagnis, in großer Höhe Gelder in die Due Diligence eines börsennotierten Unternehmens zu investieren. Gelingt ein solcher Coup jedoch, stellen öffentlichkeitswirksame, erfolgreiche Börsenrückzüge aufgrund ihrer Komplexität immer einen positiven Kompetenzbeweis für deren Initiator dar.

Daher ist heute trotz der hohen Bewertungen ein guter Zeitpunkt, um sich mit potentiellen Kandidaten zu beschäftigen, denn spätestens bei einem wirtschaftlichen Abschwung mit sinkenden Multiples wird die Identifizierung von Going-Private-Kandidaten zum Pflichtthema werden. Investoren, die jetzt schon vorausschauend Beziehungen zu den entsprechenden Targets aufbauen, sichern sich einen Vorsprung.

Wer eignet sich für ein Going Private?

Das Profil eines Going-Private-Kandidaten ist im ersten Schritt ähnlich dem konventioneller Buy-outs: etablierte, gut aufgestellte Unternehmen mit stabilem Cashflow und Wachstumspotenzial. Hinzu kommt ein moderater Verschuldungsgrad, damit noch Raum bleibt, den Leverage-Effekt zu nutzen.

Besonders für ein Going Private eignen sich bewertungstechnisch „missachtete“ beziehungsweise vernachlässigte Unternehmen. Weiterhin sollte kein ausgeprägter Streubesitz den Aufbau einer signifikanten Aktienposition erschweren. Im Idealfall gibt es auch noch Unternehmer beziehungsweise Gründer, die einen nennenswerten Anteil der Anteile kontrollieren und die mit Hilfe eines Börsenrückzugs „ihr“ Unternehmen wieder stärker gestalten wollen.

Prädestiniert sind zudem Unternehmen, deren Strategie und Vision einem breiten Anlegerpublikum schwer zu vermitteln sind. Dies nimmt beispielsweise Elon Musk für sich und Tesla in Anspruch. Gerade bei kleineren Unternehmen ist auch ein zukünftiger Kapitalbedarf, der nicht sicher über die Börse zu decken ist, ein zusätzliches Kriterium, der sie für ein Going Private öffnen könnte.

Noch ist wegen der noch immer hohen Indexstände an den Börsen aber nicht mit einer größeren Welle von Going Privates zu rechnen. In einem kommenden Abschwung oder gar in Krisenphasen besitzen Going Privates aber ein erhebliches Potenzial für eine langfristige Unternehmensentwicklung ohne kurzfristige Börsenvolatilität. Darauf vorbereiten sollten sich Unternehmen und Investoren schon heute.

redaktion[at]finance-magazin.de

Jörg Richard begleitet Family Offices bei Private-Equity-Investments und ist Finance-Professor an der Nordakademie Graduate School in Hamburg.