Beobachtet, dass sich Private-Equity-finanzierte Unternehmen mit Cash voll saugen: Restrukturierungsexperte Guy Morgan von Perella Weinberg.

Perella Weinberg Partners

22.04.20
Deals

Moody’s: Intensivbetreuung für Private Equity

Apcoa, Douglas, Schenck Process: Moody’s senkt wegen Corona und explodierender Leverages reihenweise den Rating-Ausblick für Private-Equity-finanzierte Unternehmen. Noch aber verhindern Kreditlinien Schlimmeres.

Das Coronavirus frisst sich allmählich durch die Portfolios von Private Equity: Die Steakhaus-Kette Maredo (Perusa) musste bereits Insolvenz anmelden, die Vorzeichen für weitere Private-Equity-Unternehmen verschlechtern sich: Die Rating-Aktionen von Moody’s im März und April zum Parkhausbetreiber Apcoa (Centerbridge), zum Einzelhändler Douglas (CVC) und zum Industrieunternehmen Schenck Process (Blackstone) liefern zwar noch keinen Grund zur Panik, aber durchaus Anhaltspunkte zur Sorge.

So stufte Moody’s Anfang April die Bonität von Apcoa von B1 auf B2 herab – mit negativem Ausblick. Zuvor hatten die Bonitätswächter schon das Caa2-Rating von Douglas unter Beobachtung gestellt. Das B3-Rating von Schenck wurde zwar bestätigt, allerdings mit einem negativen Ausblick versehen. 

Portfolio-Unternehmen saugen sich mit Cash voll

Dass Insolvenzfälle wie bei Maredo in den Private-Equity-Portfolios bisher noch die Ausnahme sind, dürfte auch an den Vorsichtsmaßnahmen liegen, die ihre Private-Equity-Eigentümer ergriffen haben. „Viele Finanzinvestoren haben ihre Unternehmen dazu angehalten, ihre Banklinien komplett zu ziehen, um ihre Liquidität zu stärken“, berichtet Restrukturierungsexperte Guy Morgan von Perella Weinberg Partners. 

Diese Linien hätten sogenannte „Springing Covenants“, weshalb Eile auch geboten war. „Wird der Leverage zu hoch oder das Ebitda zu niedrig, dann darf man diese Linien nicht mehr ziehen“, erklärt Guy Morgan. Mit Cash vollgesogen, dürfte ein Großteil der Unternehmen nun aber für einige Zeit finanziell über die Runden kommen. 

„Viele Finanzinvestoren haben ihre Unternehmen dazu angehalten, ihre Banklinien komplett zu ziehen.“

Guy Morgan, Managing Director, Perella Weinberg Partners

Manche von ihnen könnten Morgan zufolge durchaus sogar zwei Monate überleben, ohne dass frisches Cash reinkommt – viele sogar noch länger. „Wir sind jetzt seit gut einem Monat in der Krise. Ende Mai oder Anfang Juni werden wir ein besseres Bild bekommen, wer durch die Krise kommt“, vermutet Morgan. 

Fakt ist aber auch: Trotz der schnellen Reaktionen auf der Finanzierungsseite wird das nicht allen Unternehmen gelingen. Moody’s ist sich sicher, dass der Mix aus Lockdown, Corona-Folgen und Ölpreiskollaps zu einem „schweren und umfassenden“ Kreditschock in vielen Sektoren, Regionen und Märkten führen wird. 

 

Apcoa leidet unter Reisebeschränkung durch Corona

Ein besonders prägnantes Beispiel für so eine Situation ist Apcoa. Die im Zuge der Coronakrise verhängten Ausgangssperren und Reisebeschränkungen werden einen signifikanten negativen Einfluss auf das Geschäft und die Kreditqualität des Parkhausbetreibers haben, ist sich Moody’s sicher. Die Rating-Herabstufung von Apcoa auf B2 reflektiere, dass die durch Corona beeinträchtigten Kreditkennzahlen möglicherweise überhaupt nicht mehr auf das Vorkrisenniveau zurückspringen werden.

Moody’s schätzt, dass der Leverage von Apcoa in diesem Jahr vorübergehend auf rund 7,5x Ebitda ansteigen könnte. Ende 2019 habe er bereits bei rund 6x Ebitda gelegen. Die Kasse war zum Jahresende noch mit 52 Millionen Euro gefüllt. Darüber hinaus hat das Unternehmen Moody’s zufolge noch Zugang zu einer ungezogenen Kreditlinie über 35 Millionen Euro. Immerhin ist die nächste Fälligkeit erst der Revolver im März 2023, was dem Unternehmen Luft verschafft. 

Douglas hofft auf den Weihnachtsmann

Auch der Finanzinvestor CVC hat ein Sorgenkind im Portfolio: Ende März setzte Moody’s das Rating von Douglas – 2015 von Advent übernommen – unter Beobachtung für eine Herabstufung. Die Analysten begründeten den Schritt mit den corona-bedingten Filialschließungen, was Umsatz und Gewinn der Parfürmeriekette empfindlich schmälern werde. Der Einzelhandel sei einer der am stärksten von Corona beeinträchtigten Sektoren überhaupt.

„Eine längere Schließung würde die Liquidität unter Druck setzen.“

Lorenzo Re, Senior Analyst, Moody’s

Douglas verfüge zwar über ausreichend Liquidität, um mit den temporären Filialschließungen klarzukommen – Ende 2019 waren es über 360 Millionen Euro Cash zuzüglich 200 Millionen Euro in Kreditlinien. „Eine längere Schließung würde die Liquidität jedoch unter Druck setzen und zudem die Refinanzierung von 2022 anstehenden Fälligkeiten limitieren“, meint Senior Analyst Lorenzo Re von Moody’s.

Douglas hat Moody’s zufolge 2023 fällige 335 Millionen Euro schwere Senior Notes am Markt sowie 2022 fällige Senior Secured Notes über 300 Millionen Euro. Hinzu kommen Finanzverbindlichkeiten mehrerer Tochterunternehmen. Dazu zählt allen voran ein Term Loan B über aus heutiger Sicht sehr hohe 1,7 Milliarden Euro.

Wegweisend für Douglas dürfte das Weihnachtsgeschäft werden, in dem Douglas rund 40 Prozent seiner Gewinne erzielt. Doch bis dahin könnte bereits ein großer Teil des eigentlich geplanten Jahresgewinns von 600 Millionen Euro (Ebitda) perdu sein. In diesem Moody’s-Szenario würde der Leverage in diesem Jahr von ursprünglich geschätzten 6,6x auf über 8x Ebitda springen. 

Schenck Process hat zu viele Schulden

Und auch der Leverage des Darmstädter Industrieunternehmens Schenck Process, einem Portfoliounternehmen von Blackstone, wird im Zuge der Coronakrise zu groß, als dass Moody’s dies ignorieren könnte. Das Rating wurde Ende März zwar mit B3 bestätigt, allerdings mit einem negativen Ausblick versehen. 

Der maximale Leverage dieser Ratingstufe liegt Moody’s zufolge bei 7x Ebitda, und Schencks Verschuldung habe Ende 2019 bereits bei dem 6,8fachen des operativen Gewinns gelegen. Dabei wird es vermutlich nicht bleiben: Da die Gruppe stark in zyklischen Endmärkten vertreten sei, werde die globale Wirtschaftskrise Schencks Auftragslage, das Wachstum und die Profitabilität über viele Quartale beeinträchtigen, erwartet Moody‘s.

Mit Blick auf die Liquidität schlägt Moody’s aber noch keinen Alarm. Schenck verfüge über 71 Millionen Euro an Cash, wovon 37 Millionen Euro als Sicherheit bei Banken verpfändet sind. Im Hintergrund steht noch ein 70 Millionen Euro schwerer Revolverkredit. Dieser stand zuletzt noch komplett zur Verfügung – Stand Ende März.

philipp.habdank[at]finance-magazin.de

Noch mehr Hintergrundgeschichten zu Finanzinvestoren finden Sie auf der FINANCE-Themenseite zu Private Equity.