One Square Advisors zweifelt Konzept von Sanha an

Die Zeichner der Mittelstandsanleihen des Sanitärherstellers Sanha stehen vor einer ungewissen Perspektive: Vor wenigen Tagen hatte Sanha angekündigt, den Bond restrukturieren zu wollen. An diesem Konzept meldet nun das Beratungshaus One Square Advisors Zweifel an. Die Kritik ist nicht ganz uneigennützig: Die Berater wollen die Anleihegläubiger dazu bringen, sich für die Einsetzung eines gemeinsamen Vertreters starkzumachen – und würden den Posten gern gleich selbst übernehmen.

One Square Advisors kritisiert das Sanha-Konzept als nachteilig für die Bond-Zeichner. „Die Anleihegläubiger sollen zwar Einschnitte hinnehmen. Es gibt aber keine Perspektive, wie sie dafür an anderer Stelle entschädigt werden könnten, ein Wertaufholungsinstrument fehlt bislang völlig“, sagt Frank Günther, Gründer und Geschäftsführer von One Square Advisors. Sanha fordert von den Gläubigern, die dem Plan bis Ende Juli zustimmen oder ihn ablehnen können, die 37,5 Millionen Euro schwere Mittelstandsanleihe um fünf Jahre zu verlängern.

Dabei sollen sie eine Herabsetzung der jährlichen Zinszahlung von 7,75 Prozent auf 5,5 Prozent hinnehmen. Eigentlich hätte das Papier im Juni 2018 zurückgezahlt werden sollen. Auf der Habenseite sollen für die Anleihegläubiger eine Teilbesicherung über 10 Millionen Euro sowie von 2019 an eine jährliche Tilgung über 10 Prozent der Anleihesumme stehen. 

Sanha muss Zins und Tilgung für Mittelstandsanleihe stemmen

Ein Gutachten der Beratung Pluta Management hat Sanhas Pläne für die Anleiherückzahlung plausibilisiert. „Details können wir erst beurteilen, nachdem wir Einblick in das Gutachten hatten“, betont Günther. Seine Kritik stützt sich auf das bislang veröffentlichte Zahlenwerk von Sanha. Im vergangenen Jahr erzielte Sanha einen operativen Cashflow von 5,65 Millionen Euro. Die Finanzierungskosten des Sanitärunternehmens schätzt One Square Advisors auf etwa 3,5 Millionen Euro für Zinsen an Anleihegläubiger und Banken – allein die Zinskosten für die Mittelstandsanleihe lägen künftig bei rund 2 Millionen Euro.

Wenn von 2019 an jährlich 10 Prozent der Anleihesumme getilgt werden sollen, muss Sanha dafür weitere 3,75 Millionen Euro abstellen. Auch mögliche Investitionen müssten aus dem Cashflow bedient werden. „In den vergangenen Jahren kamen hierzu noch Kredittilgungen von 1,35 bis 2,2 Millionen Euro jährlich“, rechnet Günther vor. „Das Geschäft müsste sich sehr positiv entwickeln, damit Sanha diese Posten problemlos bedienen kann.“ Mit Vorsicht beurteilt das Beratungshaus auch die angebotenen Sicherheiten, die Sanha mit 10 Millionen Euro bewertet. Zur Werthaltigkeit fehlten bislang detaillierte Angaben.

Die Kapitalmarktkommunikation des Sanitärherstellers ist One Square Advisors ebenfalls ein Dorn im Auge: Eine Aufstockung der Anleihe um 12,5 Millionen Euro sei 2014 mit geplanten Akquisitionen begründet worden, diese habe es aber nicht gegeben. Dennoch sei der aufgestockte Betrag nicht, wie für diesen Fall ursprünglich vorgesehen, zurückgezahlt worden, kritisiert das Beratungshaus.

One Square Advisors will gemeinsamen Vertreter beantragen

One Square Advisors ist auf die Beratung bei Anleiherestrukturierungen spezialisiert – sowohl auf Gläubigerseite als auch auf Emittentenseite nimmt das Haus Aufträge an. Somit ist auch Sanha ein potentieller Geschäftsfall. Das Unternehmen hat in seinem Konzept bislang keinen gemeinsamen Vertreter vorgesehen, das will One Square Advisors nun ändern. Man sei bereits von einigen Anleihegläubigern um ein Engagement gebeten worden.

Um einen gemeinsamen Vertreter zu installieren, müsste One Square Advisors genügend Anleihezeichner hinter sich versammeln, um mindestens einen Anteil von 5 Prozent zu repräsentieren. Dann könnten diese Bondholder gemeinsam einen Ergänzungsantrag auf der Gläubigerversammlung stellen und über einen gemeinsamen Vertreter abstimmen lassen. „Wir würden dann weitere Informationen einholen und die Vorschläge der Gesellschaft detailliert prüfen. Womöglich würden wir einen Alternativvorschlag erarbeiten“, sagt Günther.

Den Kurs der Sanha-Anleihe hat das Hin und Her der vergangenen Tage gedrückt. Nachdem das Papier im Jahresverlauf 2016 von 100 Prozent auf weniger als 40 Prozent abgestürzt war, hatte es sich zu Beginn dieses Jahres wieder auf mehr als 80 Prozent hochgearbeitet. Die Ankündigung der Restrukturierung hat die Anleihe erneut in den Sinkflug versetzt, sie notiert derzeit bei rund 65 Prozent.