Hat den kleinen Mittelständler Cheplapharm Schritt für Schritt an High-Yield-Mark geführt: Finanzchef Jens Rothstein.

Cheplapharm

27.01.20
Finanzierungen

Cheplapharm kündigt High-Yield-Debüt an

Am Londoner Finanzmarkt ist der deutsche Mittelständler Cheplapharm durch institutionelle Kapitalmarktdarlehen bereits bestens bekannt. Nun wollen die Greifswalder ihr 400 Millionen Euro schweres High-Yield-Debüt feiern.

Es war eines der am schlechtesten gehüteten Geheimnisse in Finanzkreisen: Cheplapharm will eine Hochzinsanleihe begeben. Die Frage lautete eigentlich nur noch: Wann? Nun macht der deutsche Mittelständler aus Greifswald mit den Plänen Ernst und kündigte an, über einen High-Yield-Bond 400 Millionen Euro einsammeln zu wollen. 

High Yield Bond wurde schon länger diskutiert

Die Hochzinsanleihe wird im Management um CFO Jens Rothstein schon länger diskutiert, wurde bisher jedoch noch nicht umgesetzt, weil dem Mittelständler sowohl die Größe als auch die Kapitalmarktreife fehlten. In den zurückliegenden zwei Jahren hat sich das mit Hilfe einer ambitionierten M&A-Strategie geändert. Der Umsatz von Cheplapharm ist einem aktuellen Moody’s-Bericht zufolge seit 2015 von 80 Millionen Euro auf zuletzt rund 480 Millionen Euro gewachsen.

Die alte Finanzierung über Schuldscheindarlehen, Bankkredite und Mezzanine-Kapital war für dieses Vorhaben allerdings zu unflexibel und einschnürend. Mitte 2018 ging Cheplapharm deshalb als Vorbereitung für den High-Yield-Markt an den Londoner Markt für institutionelle, endfällige Kapitalmarktdarlehen, auch bekannt als Term Loan B (kurz: TLB). 

Parallel dazu richtete Rothstein bei seinen Banken eine Kreditlinie ein, um die vielen Zukäufe zu finanzieren. Sobald die Linie gezogen war, wurde sie über eine neue Tranche am TLB-Markt ausplatziert. Auf diese Weise hat Cheplapharm Term Loans im Gesamtvolumen von rund 1,3 Milliarden Euro begeben, was den Mittelständler zu einem der größten deutschen TLB-Emittenten macht. 

Cheplapharm will für Anleihe 3,75 Prozent bezahlen

Der nächste Schritt ist nun die Hochzinsanleihe. Mit ihr sollen bestehende Finanzverbindlichkeiten abgelöst und die im Dezember angekündigte Übernahme eines zehn Produkte umfassenden Portfolios finanziert werden. Moody’s beziffert die Refinanzierungssumme auf 520 Millionen Euro. Neben der Anleihe will Cheplapharm darum eine weitere TLB-Tranche über 100 Millionen Euro platzieren. Der Rest soll laut Moody’s in Cash bezahlt werden.

Das finale Pricing für die Hochzinsanleihe erfolgt nach FINANCE-Informationen erst am morgigen Dienstag. Cheplapharm wollte dies auf Nachfrage nicht kommentieren. Aus Finanzkreisen ist jedoch zu vernehmen, dass Cheplapharms begleitende Banken die siebenjährige Hochzinsanleihe mit 3,5 bis 3,75 Prozent am Markt platzieren wollen. Dies wäre ein Aufschlag von 0,25 Prozent auf die Verzinsung, die Cheplapharm derzeit Finanzkreisen zufolge für seinen neuen Term Loan B bezahlen müsste. 

Drei Fakten zum Term Loan B

1

Institutionelles Darlehen am Kapitalmarkt

2

Endfällig ohne laufende Tilgungsleistung

3

In der Regel weniger Covenants als reine Bankenfinanzierung, dafür etwas teurer

Vom Mittelständler zum Kapitalmarktunternehmen

Gelänge die High-Yield-Bond-Platzierung, hätte sich Cheplapharm innerhalb von weniger als zwei Jahren von einem über Schuldscheine, Bankdarlehen und Mezzanine-Kapital finanzierten Mittelständler in ein milliardenfinanziertes Kapitalmarktunternehmen verwandelt.

Als CFO Jens Rothstein im Sommer 2019 seine dritte TLB-Tranche platzierte, sanken die Kosten für das komplette TLB-Programm bereits auf rund 4 Prozent, was nach FINANCE-Informationen in etwa den Kosten für die alte Finanzierung zum Zeitpunkt der Ablösung entsprach. 

Und die TLB-Tranchen werden immer billiger, was auch an einer Besonderheit des Term Loans liegt: Mit jeder neuplatzierten Tranche wird das Pricing für das komplette TLB-Programm angepasst. Durch die wachsende Bekanntheit bei TLB-Investoren und beflügelt von dem weiterhin niedrigen Zinsniveau, konnte Cheplapharm die Finanzierungskosten so Tranche um Tranche senken. Steigt das Zinsniveau, würde das Pendel allerdings in die andere Richtung ausschlagen. 

Moody’s bestätigt Rating für Cheplapharm

Dies war bisher nicht der Fall, und auch der Kupon für die siebenjähre Hochzinsanleihe dürfte heute – nach dem Umweg über den TLB-Markt – deutlich niedriger ausfallen als vor zwei Jahren, als die High-Yield-Anleihe schon einmal geprüft wurde. Rothstein selbst sagte im November 2018 im Interview mit FINANCE, dass sein Unternehmen damals für den High-Yield-Markt noch nicht bereit war. Von dem teureren Pricing abgesehen, fehlten Cheplapharm damals schlicht die nötigen Strukturen für ein professionelles Anleihedebüt. So musste beispielsweise erst ein Investor-Relations-Team aufgebaut werden, um den anspruchsvolleren Publikationsstandards des High-Yield-Markts gerecht werden zu können.

Außerdem verfügte das Unternehmen bis zu seinem TLB-Debüt im Jahr 2018 über kein externes Rating. Heute sind mit Fitch, Moody’s sowie Standard & Poor’s alle drei relevanten Agenturen an Bord. Sie benoten die Bonität des Mittelständlers derzeit mit „B“ und damit im hochspekulativen Bereich. Moody’s bestätige das Rating heute und glaubt, dass der Leverage auch nach der anstehenden Refinanzierung unter 5,5x Ebitda bleiben dürfte. 

Den Free Cashflow für die nächsten zwölf Monate schätzen die Ratinganalysten auf rund 150 Millionen Euro. Das meiste davon dürfte allerdings für weiter Zukäufe verwendet werden, wenn Cheplapharm seiner M&A-Strategie treu bleibt. Die Liquiditätslage scheint aber komfortabel: Cheplapharm verfügt Moody’s zufolge über 16 Millionen Euro an Cash. Hinzu kommen 310 Millionen Euro aus der ungezogenen Linie. Außerdem stünden in nächster Zeit keine signifikanten Fälligkeiten an. Das TLB-Paket wird erst 2025 fällig.

philipp.habdank[at]finance-magazin.de

Update vom 28.01.2020 um 17:15 Uhr: Nach FINANCE-Informationen war der High-Yield-Bond mehrfach überzeichnet, sodass letztendlich nicht 400 sondern 500 Millionen Euro zu 3,5 Prozent platziert wurden. Auf die zusätzliche TLB-Tranche soll Cheplapharm verzichtet haben.