Wie man sich bei Distressed M&A vor Anfechtungsrisiken schützt

Die Corona-Pandemie hat in den zurückliegenden Monaten in vielen Unternehmen zu wirtschaftlichen Problemen geführt oder bestehende Schwierigkeiten noch verschärft. In vielen Branchen führt zudem der anhaltende Digitalisierungsdruck zu kostenintensiven Transformationsprozessen. Besonders betroffen ist etwa die Automobilbranche, die die Transformation zu elektrischen Antriebstechniken zu bewältigen hat.

Die Herauslösung von Konzerngesellschaften im Rahmen einer Desinvestition („Carve-out“) stellt dabei einen pragmatischen Weg dar, um neue Liquidität zu generieren. Immer häufiger finden solche Transaktionen als Distressed M&A in Sondersituationen statt. Die Zunahme von Notverkäufen („Fire Sales“) spricht eine deutliche Sprache. 

Unabhängig von der Branche bringen M&A-Deals in Sondersituationen einige Besonderheiten mit sich: Distressed-Transaktionen verlaufen in engen zeitlichen Fristen. Das erhöht die Gefahr, dass Käufer und Verkäufer die Haftungsrisiken nicht vollständig berücksichtigen. Rutscht eine der beiden Parteien kurz nach der Transaktion in eine Insolvenz, rücken Anfechtungsrisiken ganz besonders in den Fokus.

Im schlimmsten Fall kann das für den Verkäufer oder den Erwerber zu einem Totalverlust ihres Assets führen. Gerät beispielsweise der Verkäufer nach der Transaktion in die Insolvenz, kann eine erfolgreiche Anfechtung des Deals dazu führen, dass der Käufer das gesamte Unternehmen wieder zurückgeben muss.

Besonders relevant ist die Bemessung des Kaufpreises. In Distressed-Transaktionen drängt der Käufer häufig auf einen besonders günstigen Kaufpreis, schließlich hat der Verkäufer einen gesteigerten Liquiditätsbedarf und damit eine eher schwache Verhandlungsposition.

Und selbst bei der Bemessung eines angemessenen Kaufpreises ist der Käufer nicht frei von Anfechtungsrisiken: Eine anfechtungsrelevante Gläubigerbenachteiligung liegt auch vor, wenn der angemessene Kaufpreis vom Verkäufer bereits verwendet wurde, um einzelne Verbindlichkeiten auszugleichen. Die Käuferseite sollte daher bei Distressed M&A Deals den Kaufpreis durch eine unabhängige Stelle, etwa eine Investmentbank oder eine Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, mit einer sogenannten „Fairness Opinion“ bestätigen lassen.

Ebenfalls relevant ist ein struktureller Nachteil, der sich für den Käufer bei der Due Diligence ergibt: Dabei erlangt er Informationen über die wirtschaftlichen Verhältnisse des Verkäufers. Und diese könnten dem Käufer die Kenntnis von einer (zumindest drohenden) Zahlungsunfähigkeit vermitteln. Schon dadurch lägen die subjektiven Voraussetzungen für eine Anfechtung vor. 

Natürlich können Käufer auf eine Due Diligence nicht verzichten. Um Anfechtungsrisiken zu reduzieren, ist jedoch Vorsorge geboten. Dies kann etwa in Form von Gutachten geschehen, die eine vorhandene Zahlungsfähigkeit beim Käufer oder ein erfolgversprechendes Sanierungskonzept attestieren.

Ein Anfechtungsrisiko, das für Verkäufer und Käufer gleichermaßen relevant ist, entsteht aus der Rückführung von Gesellschafterdarlehen. Diese sind im Insolvenzfall grundsätzlich nachrangig zu allen anderen Verbindlichkeiten. Wurde ein Gesellschafterdarlehen binnen eines Jahres vor Stellung des Insolvenzantrags zurückgeführt, ist dies anfechtbar. Eine Besonderheit: Auch wenn der Käufer neben den Anteilen am Zielunternehmen zugleich bestehende Gesellschafterdarlehen übernimmt, befreit dies den Verkäufer nicht von Anfechtungsrisiken.

Eine andere Möglichkeit besteht darin, eine freie Kapitalrücklage zu bilden. Dabei legt der Käufer und Neugesellschafter Barmittel in Höhe der Darlehensvaluta in eine freie Kapitalrücklage ein, die zweckgebunden ausschließlich zur Rückführung der Darlehensverbindlichkeit verwandt wird. Damit ist eine Gläubigerbenachteiligung als allgemeine Anfechtungsvoraussetzung ausgeschlossen.

Im Endeffekt zeigt sich: Für die Beteiligten einer Distressed-M&A-Transaktion gibt es kein Patentrezept zur Reduzierung oder Vermeidung von Anfechtungsrisiken. Vielmehr müssen beide Parteien und auch ihre Berater im Einzelfall professionell zusammenarbeiten. Dies gilt auch mit Blick auf eine zurzeit heiß diskutierte Frage: Sind die anfechtungsrechtlichen Erleichterungen, die sich aus dem Covid-19-Insolvenzaussetzungsgesetz zur Verschiebung der Insolvenzantragspflicht ergeben, auch auf Unternehmenskaufverträge anwendbar? Das Anfechtungsrisiko würde damit signifikant reduziert, doch noch sind die Auslegung und Anwendung der gesetzlichen Regelung nicht final geklärt. Vieles spricht aber dafür.

Entscheidend ist, dass Käufer und Verkäufer das Thema Anfechtungsrisiken bei Distressed M&A gemeinsam adressieren. Je besser sie kooperieren, umso stärker lassen sich die Risiken senken.