Der Wettbewerb am europäischen Markt für Akquisitionsfinanzierungen hat sich 2014 deutlich verschärft, auch in Deutschland. Zahlreiche Debt-Fonds und alternative Kreditanbieter haben im abgelaufenen Jahr den Sprung nach Deutschland und Frankreich geschafft. Nach Angaben von Deloitte haben alternative Kreditgeber im europäischen Mid-Market in den ersten drei Quartalen des vergangenen Jahres 142 Deals abgeschlossen. Gegenüber dem Jahr davor entspricht das einem Anstieg um 67 Prozent.
Die neuen Player bringen auch neue Instrumente mit, die die Finanzierungslandschaft im europäischen Private-Equity- und M&A-Bereich verändert haben. 2014 war das Jahr, in dem sich Unitranche-Finanzierungen einen festen Platz in Europa erobert haben, schreibt die Wirtschaftskanzlei DLA Piper in ihrem „European Acquisition Finance Debt Report 2015“.
Unitranche-Finanzierungen haben sich 2014 fast verdreifacht
Bei Unitranche-Finanzierungen stellt ein Finanzierungspartner – in der Regel ein Debt-Fonds – Senior-Debt und Mezzanine aus einer Hand zur Verfügung. „Die Debt-Fonds agieren als Kreditgeber schneller und unternehmerischer als Banken. Und weil es nur einen Kreditgeber gibt, gibt es auch keine abweichenden Interessen zwischen verschiedenen Gläubigergruppen“, sagte der Frankfurter Finanzierungsberater Richard Rösener vor wenigen Tagen in einem Interview bei FINANCE-TV.
In Europa ist die Anzahl der Unitranche-Finanzierungen 2014 von 24 auf 62 explodiert, 13 Deals davon wurden in Deutschland gemacht, unter anderem bei Mid-Market-Private-Equity-Transaktionen wie Prae-Turbo (Finanzinvestor: Halder) und Duran (Finanzinvestor: OEP). Laut DLA Piper ermöglichen es Unitranches dank ihres oft sehr geringen laufenden Tilgungsanteils vor allem PE-Investoren, über 1x Ebitda mehr Leverage zu erhalten als über eine klassische Bankenfinanzierung. Dementsprechend teuer sind Unitranche-Finanzierungen allerdings auch.
Barclays und RBS schließen Allianzen mit Debt-Fonds
Die Banken wehren sich gegen den Markteintritt der neuen Konkurrenten. Laut DLA Piper haben einige Banken 2014 wieder damit begonnen, in größerem Stil endfällige „Term-Loan-B“-Tranchen anzubieten und für diese sogar eine Underwriting-Zusage abzugeben. Auch die Covenants werden immer lockerer: Bis einschließlich November habe sich in Europa das Volumen von „Covenant-lite“-Finanzierungen, bei denen die Einhaltung der Kreditklauseln nicht mehr regelmäßig getestet wird, laut Dealogic gegenüber 2013 von 2,7 auf 21,2 Milliarden US-Dollar mehr als verachtfacht. In den USA sind schon bei mehr als jeder zweiten Finanzierung Covenant-lite-Strukturen üblich. Anders in Deutschland: „Im deutschen Mittelstand sind solche Strukturen nach wie vor wenig verbreitet“, meint Paul Kim von der Finanzierungsberatung Herter & Co.
In Großbritannien haben erste Banken inzwischen schon Allianzen mit Debt-Fonds gebildet: Barclays kooperiert mit dem US-Finanzinvestor BlueBay, die Royal Bank of Scotland (RBS) hat sogar mit drei verschiedenen Debt-Fonds vereinbart, bei ausgewählten Transaktionen künftig gemeinsam am Markt aufzutreten: Die Debt-Fonds stellen dabei den Kreditnehmern die Junior-Finanzierung in Form einer Unitranche zur Verfügung, während die RBS um eine Super-Senior-Tranche beisteuert. In Deutschland hat die Mittelstandsbank IKB erst unlängst einen neuen Debt-Fonds an den Start gebracht.
Unitranches und Mezzanine verdrängen Highyield-Anleihen
Als großer Verlierer dieser Entwicklung scheint sich der Highyield-Bondmarkt herauszukristallisieren. Zwar sind laut Dealogic 2014 in Europa zwecks Akquisitionsfinanzierung 55 Highyield-Bonds mit einem Volumen von 50 Milliarden Euro emittiert worden, nach 48 Bonds in Höhe von 20 Milliarden Euro im Jahr zuvor. Allerdings hat der Highyield-Markt seit dem Sommer seine Dynamik fast komplett verloren, woraufhin sich die Anleihe-Spreads am oberen Ende des Marktes laut DLA Piper in der zweiten Jahreshälfte um 100 Basispunkte ausgeweitet haben.
Für 2015 ist das eine schwere Hypothek: Die von DLA Piper befragten Finanzierungsspezialisten glauben, dass Highyields bei Akquisitionen 2015 nur noch die dritthäufigste Finanzierungsquelle außerhalb des Bankensektors darstellen werden, nach Unitranches und Mezzanine-Finanzierungen. Selbst Second-Lien-Strukturen seien wieder im Kommen, dies könnte den Highyield-Markt noch weiter in den Hintergrund drängen.
Kreditmargen und Fees der Banken geraten weiter unter Druck
Weitere gute Nachricht für Firmenkäufer: Die reichlich vorhandene Liquidität im Kreditmarkt verbreitert nicht nur das Angebot, sondern belastet auf die Kreditmargen: 2014 mussten die Banken laut DLA Piper sowohl bei den Kreditmargen als auch bei den Arrangement-Fees einen Preisrückgang um 25 bis 50 Basispunkte verkraften.
Im laufenden Jahr dürfte der Preisdruck anhalten, glauben die befragten Finanzierungsexperten: Über 80 Prozent von ihnen glauben, dass im Jahresdurchschnitt die Kreditmargen bei den Senior-Term-A-Tranchen unter 4 Prozent liegen werden. Das Pricing der B-Tranchen wird bei 3,75 Prozent bis 4,5 Prozent erwartet. Die Arrangement-Fees der Banken im Senior-A-Bereich werden ziemlich sicher unter 3,75 Prozent liegen. Fast die Hälfte der Befragten erwartet sogar ein Abrutschen unter 3,5 Prozent.
Davon dürften Kreditnehmer in Deutschland mit am stärksten profitieren, denn hier konnten die Banken – anders als in anderen europäischen Ländern – ihre dominante Marktposition bislang noch behaupten, vor allem im Leveraged-Finance-Bereich. „Jeder einzelne deutsche Finanzierungsexperte, der an unserer Befragung teilgenommen hat, erwartet, dass in Deutschland im laufenden Jahr ‚Senior-only‘-Strukturen am häufigsten zu sehen sein werden“, sagt DLA-Piper-Partner Wolfram Distler. Europaweit glaubt das nur jeder Zweite.
