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Fraser Perring führt 3:2 gegen Grenke

London vs. Baden-Baden, Fraser Perring vs. Grenke: So steht es im Kampf zwischen dem Shortseller und dem attackierten Leasingspezialisten.
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Vor genau einem halben Jahr brach das Unheil über Grenke hinein. Obwohl das Unternehmen bis dahin einen tadellosen Ruf am Kapitalmarkt genoss, ließ eine 60-seitige Analyse des berüchtigten Shortsellers Fraser Perring, der auch die Misere von Wirecard früh erkannt hatte, die Grenke-Aktie um die Hälfte zusammenbrechen. Die anschließende Antwort von Grenke überzeugte den Markt nicht. Seitdem bewegt sich die Aktie unter großen Schwankungen seitwärts.

Zwischenzeitlich schien es so, als könne es Grenke gelingen, die Hoheit über das Geschehen wieder zurückzuerlangen, doch seit Jahresbeginn hat sich das Blatt gewendet. Zuerst musste Mitte Februar der für die Bilanzierung verantwortliche Vorstand Mark Kindermann wegen gravierender Mängel in seinem Ressort den Hut nehmen, dann kam das von der Bafin mit einer Sonderprüfung beauftragte WP-Haus Mazars zu besorgniserregenden Befunden, was Geldwäsche, Kreditvergabe- und Bilanzierungspraktiken betrifft.

Was wissen wir heute zu Perrings Vorwürfen, was wir damals nicht wussten, und wie steht es im Tauziehen zwischen Grenke und seinem härtesten Kritiker? 

Grenkes dubiose Franchise-Übernahmen

Fraser Perrings erster Vorwurf drehte sich um die zahlreichen Übernahmen von ausländischen Franchise-Gesellschaften durch Grenke – Deals im Gesamtwert von über 100 Millionen Euro. Perring behauptete, dass diese Transaktionen allein der Bereicherung von Ex-Grenke-Managern inklusive Unternehmensgründer Wolfgang Grenke dienten, die zu verschiedenen Zeitpunkten an diesen Gesellschaften beteiligt gewesen sind. Die zugekauften Unternehmen selbst seien nicht so viel wert wie von Grenke bezahlt, der in der Bilanz erfasste Goodwill dieser Tochterfirmen entsprechend wertlos.

Grenke ließ die Wirtschaftsprüfer von Warth & Klein Grant Thornton (WKGT) die Deals prüfen und gab bekannt, dass WKGT sowohl die herangezogenen Bewertungs-Multiples als auch die letztlich bezahlten Summen im Großen und Ganzen für vertretbar hielt.

Die von der Bafin beauftragten Prüfer von Mazars kommen nach Darstellung von Grenke zwar ebenfalls zu dem Ergebnis, dass es zu „keinen systematischen Fehlern bei der Überprüfung der Werthaltigkeit des Goodwills“ gekommen sei. Allerdings stellen sie auch fest, dass die Inhaber der Franchise-Firmen im Zuge der M&A-Deals „überhöhte“ Renditen eingefahren hätten. Bei den Top 10-Franchise-Deals erreichte die Summe der Verkaufserlöse fast die zehnfache Höhe der ursprünglich investierten Mittel. Außerdem seien die personellen Verquickungen früherer und aktueller Grenke-Manager zu den Franchise-Firmen derart eng, dass sie „unter faktischer Kontrolle“ durch Grenke gestanden hätten. Diese Beurteilung zwingt Grenke nun dazu, die Franchise-Firmen nachträglich voll zu konsolidieren.

Die Frage nach der Werthaltigkeit des Goodwills ließ der Konzern in diesem Zuge recht elegant unter den Tisch fallen. Durch die rückwirkende Vollkonsolidierung entfällt laut IFRS die Grundlage für den Ausweis von Goodwill. Die bestehenden 90 Millionen Euro Goodwill wird Grenke mit dem Eigenkapital verrechnen und dieses um den entsprechenden Betrag reduzieren. Grenke beschreibt dies als Folge der geänderten Bilanzierungsweise, doch Fakt ist, dass die Ausbuchung des Goodwills im anstehenden Jahresabschluss vollständig zu Lasten des Eigenkapitals gehen wird. Bei den personellen Verquickungen, großteils aber auch bei der Beurteilung der Werthaltigkeit der Deals lag der Shortseller aus London richtig: Punkt für Perring.

Grenkes Related-Party-Geschäfte

Im Zusammenhang mit den zahlreichen Geschäften mit nahestehenden Personen bemängelte Perring, dass Grenke es versäumt habe, diese Verquickungen den Investoren transparent zu machen. Die Offenlegung der „Related Parties“ in den Geschäftsberichten sei nicht ausreichend und ein Verstoß gegen die Offenlegungspflichten nach IAS 24 gewesen, meint Perring und nannte unter anderem den Namen Corinna Stingaciu.

Stingaciu ist die Lebensgefährtin von Wolfgang Grenke, und sie spielte eine Rolle als Miteigentümerin von Gesellschaften, die sich beim Aufbau, dem Kauf und dem Verkauf der Franchise-Gesellschaften engagierten. Eine Strohfrau zur Vertuschung eines etwaigen Engagements von Wolfgang Grenke?

Grenke konterte, dass Wolfgang Grenke erst Anfang 2020 offiziell Eigentümer der Firma geworden sei, die die Franchise-Firmen aufbaut, und es daher reiche, ihn ab dem Geschäftsbericht 2020 als verbundene Partei aufzuführen. Mazars sieht das anders: Seit Jahren habe Grenke die Related Parties nicht korrekt offengelegt. Auch Mazars bemüht das Beispiel Corinna Stingaciu, die schon vor 2020 Miteigentümerin einer Gesellschaft war, die die Franchises aufgebaut hat. Im Hause Grenke sei die private Beziehung zwischen ihr und dem Firmengründer seit vielen Jahren bekannt.

Neben Stingaciu fällt im Zusammenhang mit Related Parties immer wieder auch ein zweiter Name, der von Ex-Vorstand Thomas Konprecht. Recherchen die FINANCE-Redaktion führten auch noch zu Giovanni Califano, ein besonders eklatanter Fall einer Related-Party-Problematik. Der Schweizer arbeitet seit 1999 für Grenke und agierte im Sommer vergangenen Jahres trotz seiner Rolle als aktiver Grenke-Manager auf der Seite von Sacoma – mit dieser Gesellschaft verhandelte Grenke über den Erwerb von Franchise-Gesellschaften. Er verhandelte also auf der anderen Seite als sein eigener Arbeitgeber, was durchaus als Interessenskonflikt betrachtet werden kann. Punkt für Perring, 2:0.

Bundesbank bestätigt Grenke-Liquidität

Der vielleicht brisanteste Vorwurf Perrings war zugleich der gewagteste. Der Shortseller behauptete, dass ein nennenswerter Teil der von Grenke ausgewiesenen Liquidität von rund 1 Milliarde Euro überhaupt nicht existiere. Dies wäre eine drastische Parallele zum Fall Wirecard gewesen. Ein Beleg dieser Anschuldigung hätte wahrscheinlich den Zusammenbruch des gesamten Grenke-Konzerns nach sich gezogen.

Doch die Grenke-Führung reagierte schnell und lieferte nur wenige Tage nach Perrings Attacke Nachweise der Bundesbank, die bestätigten, dass zu diesem Zeitpunkt die Grenke-Konten tatsächlich mit dem ausgewiesenen Betrag gefüllt waren. Die gemessen an der Größe des Unternehmens ungewöhnlich hohe Cash-Position begründete CFOSebastian Hirsch mit einer vorausschauenden Finanzierungsstrategie, um gegen etwaige Folgen der Coronapandemie gewappnet zu sein – Punkt für Grenke, 2:1

FINANCE-Köpfe

Sebastian Hirsch, Grenke AG

Sebastian Hirsch steigt 2004 direkt nach seinem Studium bei dem Finanzdienstleister Grenke ein und ist zunächst im Bereich Konzernrefinanzierung tätig. 2006 übernimmt er das gesamte Controlling und verantwortet den Konzernabschluss 2008. Im Jahr 2009 geht Hirsch zur Grenke Bank, wo er als Generalbevollmächtigter und ab 2011 als Vorstand für den Bereich Markt agiert.

2013 wechselt er als Generalbevollmächtigter zurück zum Mutterkonzern und rückt Anfang 2017 in den Vorstand auf. Als CFO verantwortet Hirsch die Bereiche Controlling, M&A, Treasury, Investor Relations, Recht und Steuern.

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Doch Perring gibt sich noch nicht geschlagen. Das Cash mag derzeit zwar da sein, räumt er ein. Aber in einer Reaktion auf Grenkes Ankündigung, den Jahresabschluss 2020 erst im zweiten Quartal vorlegen zu können, wies Perring darauf hin, dass aus diesem Grund die Bondholder seiner Ansicht nach ein Sonderkündigungsrecht ausüben dürften. Und Anleihen sind ein zentrales Refinanzierungs-Tool des Grenke-Konzerns, der fortlaufend Finanzierungsbedarf hat, um den Ankauf neuer Leasingforderungen finanzieren zu können. Dies ist Grenkes Kerngeschäft und auch der mit Abstand gewinnträchtigste Bereich.

Miserable Compliance bei der Grenke Bank

Perring brachte auch noch eine weitere Parallele zum Fall Wirecard auf, die einen großen Anteil daran hat, dass seit seiner ersten Attacke im September immer wieder die Frage gestellt wird, ob Grenke das neue Wirecard sei: Ähnlich wie die Wirecard Bank habe auch die Grenke Bank miserable Kundenprüfprozesse („Know your customer“: KYC), was dazu führe, dass sie von dunklen Gestalten für Geldwäsche benutzt werde.

Perring führte aus, dass die Grenke Bank seines Wissens nach über ein Jahr lang noch Geschäfte mit Partnern gemacht habe, die die Bafin zuvor auf eine schwarze Liste gesetzt hatte. Diese KYC-Versäumnisse könnten zum Entzug der Banklizenz führen und dies dann als Folgeeffekt zum Kollaps von Grenkes Refinanzierungsbasis, da die Grenke Bank für die Bonds des Mutterkonzerns garantiert.

Grenke gab zu, dass es bei der Grenke Bank Raum für Verbesserungen gebe, beschwichtigte aber, dass sich die Folgen der suboptimalen Prozesse nur in einem kleinen Teil des Geschäfts niederschlügen.

Sowohl der vom Unternehmen beauftragte Sonderprüfer KPMG als auch die von der Bafin mandatierte Mazars betrachten die Defizite in der Grenke Bank jedoch mit weniger Gleichmut als die Grenke-Führung. Beide stießen bei ihren Analysen auf erhebliche Mängel bei KYC-Prozessen und Geldwäscheprävention.

Besonders kritisch: Mazars stieß auf eine Reihe von Deals, bei denen die Grenke Bank ohne angemessene KYC- und Bonitätsprüfung Kredite über 37 Millionen Euro vergeben hat. „Wo ist dieses Geld, und wer hat es bekommen?“, fragt Perring. Nach Darstellung von Grenke-CFO Hirsch gingen die Kredite an mehrere, nicht näher benannte mittelständische Firmenkunden. FINANCE-Recherchen haben ergeben, dass dieses Kreditportfolio ausgesprochen granular ist. Hinter ihm stehen mehr als 1.000 Kreditnehmer mit Kreditsummen, die in vielen Fällen nur wenige tausend Euro betragen.

Der Aspekt der Kreditvergabepraxis ist aus folgendem Grund brisant: Im Fall Wirecard wird im Zuge der behördlichen Ermittlungen immer klarer, dass auch mit Hilfe von Krediten der Wirecard Bank in erheblicher Höhe Gelder aus dem Unternehmen herausgeschafft worden sind – Punkt für Perring, 3:1.

Im Würgegriff des Shortsellers (1-Jahres-Chart der Grenke-Aktie)

Wie reell ist Grenkes Kerngeschäft?

Neben der – inzwischen widerlegten – Vermutung, das Geld sei nicht vorhanden, formulierte Perring noch einen zweiten Vorwurf, der das Zeug hat, den gesamten Grenke-Konzern in seinen Grundfesten zu erschüttern: Viele Händler von IT-Ausrüstung, mit deren Hilfe Grenke das Leasingportfolio aufbaut, würden ihre Kunden betrügen, behauptet Perring. Die Werte der Leasingverträge, die Grenke abschließt und bilanziert, seien hoffnungslos aufgeblasen. Deckten die Behörden unter den Grenke-Partnern betrügerische Aktivitäten auf, drohte Grenke eine Klagewelle von Geschädigten und Aufsichtsbehörden, warnt der Hedgefonds-Manager.

Dieser Punkt ist einer der wenigen, bei deren Zurückweisung Grenke sich auf die Ergebnisse der Mazars-Recherchen berufen kann: Nach Aussage von Grenke habe Mazars keine Zweifel „am rechtlichen Bestand und wirtschaftlichen Gehalt“ der ausstehenden Leasingforderungen in Höhe von 5,6 Milliarden Euro.

Der Ausgang des Disputs um diesen Punkt dürfte wegweisend sein für die Zukunft von Grenke, machen die Leasingforderungen doch 75 Prozent der gesamten Bilanzsumme aus. Schon überschaubare Wertberichtigungen dieser Bilanzposition könnten dazu führen, dass die Eigenkapitalausstattung des Konzerns nicht mehr den aufsichtsrechtlichen Vorgaben genügt.

Bei diesem Punkt wirkt Perrings Entgegnung auf die Erkenntnisse von Mazars vergleichsweise schwach. Er argumentiert, Mazars habe nur die „Existenz“ der Forderungen bestätigt, nicht jedoch, dass sie selbst oder die dahinter liegenden Sicherheiten ihrer Höhe nach angemessen seien. Basierend auf dem aktuellen Kenntnisstand zur Causa Grenke wirkt dies eher spitzfindig. Punkt für Grenke, 3:2.

Letztlich entscheidend wird allerdings der Werthaltigkeitstest sein, den KPMG gerade für den Jahresabschluss durchführt. Ganz vom Tisch sind Perrings Bedenken bezüglich der größten Bilanzposition also noch nicht. Und dass er von fünf zentralen Anklagepunkten bei dreien nach derzeitigem Stand der Dinge die Oberhand behalten hat, verdeutlicht vor allem eins: Eine banale Shortseller-Attacke mit dem schlichten Ziel, mittels wilder Beschuldigungen einen schnellen Gewinn einzustreichen, ist Perrings Vorstoß bei Grenke nicht.  

michael.hedtstueck[at]finance-magazin.de

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Michael Hedtstück ist Chefredakteur von FINANCE-Online und FINANCE-TV und verantwortet die Online-Aktivitäten des FINANCE-Magazins. Er ist zweifacher Träger des Deutschen Journalistenpreises.

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